ราคาหุ้น EPG ปรับตัวลดลง 21% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา underperform SET ที่ลดลง 19% อยู่เล็กน้อย เราเชื่อว่าการปรับตัว underperformยังสะท้อนถึงความกังวลของตลาดเกี่ยวกับผลกระทบจากการตั้งสำรองผลขาดทุนทางเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น (ECL) ของบริษัทร่วมทุนในแอฟริกาใต้ในธุรกิจอุปกรณ์ตกแต่งยานยนต์ และกำไรจากการดำเนินงานปกติใน 9MFY68 ที่อ่อนแอกว่าคาด (-13% YoY) แม้ผู้บริหารยืนยันว่า downside risk เพิ่มเติมจากการตั้งสำรอง ECL น่าจะมีน้อยมาก แต่เราคาดว่าตลาดจะยังคงระมัดระวังเรื่องนี้ต่อไปจนกว่าบริษัทร่วมทุนแห่งนี้จะชำระค่าวัตถุดิบให้กับบริษัทย่อยในธุรกิจอุปกรณ์ตกแต่งยานยนต์ได้ตามปกติ เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี FY2568 ลดลง 27% และปรับราคาเป้าหมายลดลง 19% มาอยู่ที่ 3.80 บาท โดยอิงกับ P/E 8 เท่า (-2.5SD) คงคำแนะนำ NEUTRAL
สรุปผลประกอบการ 3QFY68 EPG รายงานกำไรสุทธิ 164 ลบ. ใน 3QFY68 ลดลง 45% YoY แต่เพิ่มขึ้น 26% QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากการตั้งสำรองผลขาดทุนทางเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้นที่ลดลงมาอยู่ที่ 58 ลบ. เทียบกับ 97 ลบ. ใน 3QFY67 กำไรจากการดำเนินงานลดลง 39% YoY และ 37% QoQ เพราะได้รับผลกระทบจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลงจาก 34.6% ใน 2QFY68 มาอยู่ที่ 30.7% ใน 3QFY68 หลักๆ เกิดจากมาร์จิ้นที่ลดลงของกลุ่มธุรกิจฉนวนยางซึ่งอัตรากำไรขั้นต้นลดลง 5.9ppt มาอยู่ที่ 46.4% เนื่องจากยอดขายลดลง QoQ เพราะเป็นช่วงโลว์ซีซั่นในประเทศไทย นอกจากนี้ปัจจัยฤดูกาลยังส่งผลกระทบต่อปริมาณขาย (-12% QoQ) ของธุรกิจชิ้นส่วนยานยนต์ซึ่งอัตรากำไรขั้นต้นลดลง 1.9ppt มาอยู่ที่ 30.4% ด้วย รายได้จากการขายของธุรกิจบรรจุภัณฑ์ลดลง 8% YoY แต่เพิ่มขึ้น 4% QoQ ในขณะที่อัตรากำไรขั้นต้นลดลง 2.2ppt จาก 2QFY67 มาอยู่ที่ 9.6% นอกจากนี้กำไรยังได้รับผลกระทบจากส่วนแบ่งกำไรที่ลดลงจากบริษัทร่วมและ JV (ลดลง 59% YoY และ 55% QoQ) หลักๆ เกิดจากธุรกิจฉนวนในอินเดีย (AAI) กำไรปกติ 9MFY68 อยู่ที่ 990 ลบ. ลดลง 13% YoY ต่ำกว่าคาด ส่งผลทำให้เราปรับประมาณการกำไรปี FY2568 ลดลง 27%
ยังคงโฟกัสที่ธุรกิจฉนวนยางในสหรัฐฯ ผู้บริหารคาดว่าธุรกิจฉนวนยางในสหรัฐฯ จะมีแนวโน้มดีขึ้นซึ่งเป็นผลมาจากนโยบายย้ายฐานการผลิตกลับประเทศและดึงดูดนักลงทุนต่างชาติให้เข้ามาตั้งโรงงานผลิตในสหรัฐฯ ส่งผลให้ความต้องการฉนวนสำหรับหลังคาและท่อลมสำหรับระบบทำความเย็นปรับตัวเพิ่มขึ้น โดยส่วนใหญ่มาจากอุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์และธุรกิจศูนย์ข้อมูล EPG ตั้งเป้าการเติบโตของรายได้จากการขายของธุรกิจฉนวนในสหรัฐฯ ที่ 20% ต่อปีในระยะ 2-3 ปีข้างหน้า ซึ่งเป็นปัจจัยที่อยู่เบื้องหลังแผนกลยุทธ์การเติบโตของ EPG ที่ต้องการลงทุนเพิ่มเติมในธุรกิจฉนวนยางในสหรัฐฯ เพื่อขยายกำลังการผลิต ทั้งนี้รายได้จากธุรกิจฉนวนยางในสหรัฐฯ คิดเป็น 12% ของรายได้รวมของกลุ่มธุรกิจนี้ในช่วง 9MFY68
คาดความเสี่ยงตั้งสำรอง ECL ลดลง การตั้งสำรองผลขาดทุนทางเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น (ECL) ของ Aoroklas (ARK) ซึ่งเป็นบริษัทย่อยในธุรกิจอุปกรณ์ตกแต่งยานยนต์ของ EPG จากบริษัทร่วมทุนในแอฟริกาใต้ (ATD) คาดว่าจะมีจำนวนสูงสุดที่ 53 ลบ. สำหรับ 4QFY2567/2568 (ถ้ามี) โดยมีความเป็นไปได้ที่จะไม่มีการบันทึกเงินจำนวนนี้ เนื่องจากบริษัทร่วมทุนสามารถชำระค่าวัตถุดิบจาก ARK ได้ นอกจากนี้ผู้บริหารคาดว่า Ford จะตกลงปรับราคาของสัญญาที่ทำไว้กับ ATD ในปัจจุบัน ซึ่งจะเปิดทางให้มีคำสั่งซื้อเข้ามาเพิ่มในปี FY2568/2569 การเจรจากับ Ford จะเป็นไปในทางที่ทั้งสองฝ่ายได้ประโยชน์ เนื่องจาก Ford ยังคงตั้งเป้าที่จะขยายส่วนแบ่งการตลาดในแอฟริกาใต้ ขณะที่การหาซัพพลายเออร์รายใหม่สำหรับ Ford จะใช้เวลาค่อนข้างนาน การขยายธุรกิจของ EPG ในแอฟริกาใต้จะดำเนินการผ่านบริษัทใหม่ (ARK ถือหุ้น 100%) เพื่อจัดหาชิ้นส่วนให้กับผู้ผลิตรถยนต์ชั้นนำของญี่ปุ่น โดยคาดการณ์รายได้จากการขายไว้ที่ปีละ 500 ลบ. เริ่มตั้งแต่ปี FY2569/2570
ปรับประมาณการกำไรปี FY2568 ลดลงอีก เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี FY2568 ลดลง 27% เพื่อสะท้อนการตั้งสำรอง ECL และอัตรากำไรขั้นต้นใน 3QFY68 เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ EPG เนื่องจากยังมองไม่เห็นปัจจัยใหม่ๆ ที่จะช่วยกระตุ้นให้ราคาหุ้นปรับตัวเพิ่มขึ้น นอกจากนี้เรายังปรับราคาเป้าหมายลดลง 19% มาอยู่ที่ 3.80 บาท โดยอิงกับระดับ -2.5SD P/E ที่ 8 เท่า (สิ้นปี 2568) เราปรับ P/E เป้าหมายลดลงเพื่อความปลอดภัยจนกว่าปัญหา ECL จะหมดไป และสภาพคล่องและการผลิตที่บริษัทร่วมทุนในแอฟริกาใต้กลับสู่ภาวะปกติ
ปัจจัยเสี่ยง เศรษฐกิจชะลอตัว ซึ่งอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการสินค้าของ EPG และต่อเนื่องมาถึงรายได้ของบริษัท และราคาวัตถุดิบหลักที่สูงขึ้น ความเสี่ยงด้าน ESG คือ การบริหารจัดการด้านสิ่งแวดล้อมที่มีประสิทธิภาพ (E)
EPG share price is down 21% over the past three months, slightly underperforming the SET’s drop of 19%, likely reflecting concerns about the damage from expected credit loss (ECL) of a JV in South Africa in the automotive accessory segment and weaker core earnings in 9MFY25 than expected (-13% YoY). Although management says further downside risk from ECL is minimal, we expect market caution to persist until the payment from this JV for raw materials by EPG’s automotive accessory business normalizes. We cut our FY2025F by 27% and TP by 19% to Bt3.80, based on 8x PE (-2.5SD). Maintain Neutral.
3QFY25 results recap. Net profit was Bt164mn in 3QFY25, down 45% YoY but up 26% QoQ on lower damage from the ECL at Bt58mn vs. Bt97mn in 2QFY25. Operating profit fell 39% YoY and 37% QoQ, hurt by a slash in gross margin to 30.7% in 3QFY25 from 34.6% in 2QFY25 due to lower margin at the insulation rubber segment, where gross margin fell 5.9ppt to 46.4% as sales fell QoQ due to low season in Thailand. Seasonal factors also eroded sales volume of the automotive accessories segment by 12% QoQ, with gross margin down 1.9ppt to 30.4%. Packaging sales revenue slid 8% YoY but rose 4% QoQ while gross margin slimmed 2.2ppt from 2QFY25 to 9.6%. Profit was also affected by a 55% YoY and 55% QoQ plunge in profit sharing from associates and JVs due to the insulation business in India (AAI). 9MFY25 core net profit missed estimates at Bt990mn, down 13% YoY. We have cut our forecast by 27%.
US insulation rubber business remains a focus. Management expects the insulation rubber business in the US to brighten as the US works to bring manufacturing back in-country and attract foreign investors to set up production plants. This implies higher demand for insulation for rooftops and air ducts for cooling systems for the semiconductor industry and datacenter business. EPG targets insulation business sales revenue growth in the US of 20% p.a. over the next 2-3 years and this has led it to plan to invest more in this business in the US to expand capacity. Revenue from this source accounted for 12% of the segment’s total revenue in 9MFY25.
Lower ECL risk. A maximum of Bt53mn in provisions for expected credit loss (ECL) is expected at Aoroklas (ARK) – a subsidiary in the automotive accessory business – for its JV in South Africa (ATD) in 4QFY2024/2025 (if any). This may not need to be booked since the JV was able to pay for its raw materials from ARK. Management expects Ford to conclude the repricing of the current contracted supply with ATD, which would open the door for more orders in FY2025/2026, benefiting both ATD and Ford as the latter works to expand its market share in South Africa. It is likely to stay with ATD as obtaining new suppliers would be time-consuming. EPG’s business in South Africa will be amplified via a new company (100%-owned by ARK) to supply parts to a leading Japanese automaker with expected annual sales revenue of Bt500mn starting in FY2026/2027.
Another cut in FY2025F. We slash our FY2025F net profit by 27% to reflect provisions for ECL and low gross margin in 3QFY25. We maintain our Neutral rating as no new share catalyst is in sight. We also cut TP by 19% to Bt3.80, based on -2.5SD PE of 8x (end-2025). The assigned multiple is reduced to allow room for safety until the ECL issue is resolved and liquidity and production at the JV in South Africa normalize.
Risks & concerns: A slow economy that may hurt demand for EPG products and consequently its revenue, and rising prices for key feedstock. We see ESG risk as effective environmental management (E).
Download PDF Click > EPG250319_E.pdf
