เราคาดว่ากำไรปกติของ GPSC จะปรับตัวเพิ่มขึ้น 7% YoY และ 1% QoQ โดยได้แรงหนุนจากส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจ SPP ที่สูงขึ้นจากต้นทุนก๊าซที่ลดลง ปริมาณการขายไฟฟ้าและไอน้ำให้กับลูกค้าอุตสาหกรรม (IU) ที่เพิ่มขึ้นตามความต้องการที่สูงขึ้นจากกลุ่มปิโตรเคมี และค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่ลดลง ทั้งนี้เราคาดว่าแนวโน้ม 2Q69 จะเป็นจุดต่ำสุดของปีจากต้นทุนก๊าซที่คาดว่าจะเป็น Peak ของปี และคาดว่าจะทยอยปรับลดลงใน 2H69 เรายังคงคำแนะนำ OUTPERFORM เนื่องจากราคาหุ้นรับรู้ประเด็นลบไปมากแล้ว ขณะที่คาดว่ากำไรยังมีโอกาสเพิ่มขึ้นจากการต่อสัญญา PPA และโครงการขายโรงไฟฟ้าในกลุ่ม PTT สำหรับ GPSC เราให้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2569 ที่ 45.7 บาท (WCC 6.3% และอัตราการเติบโตระยะยาว 1.5%)
คาดกำไรสุทธิ 1Q69 เพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ เราคาดว่า GPSC จะรายงานกำไรสุทธิ 1Q69 ที่ 1.7 พันลบ. เพิ่มขึ้น 45.1% YoY และ 10.5% QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 370 ลบ. ใน 1Q69 เทียบกับขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนใน 1Q68 และ 4Q68 ขณะที่คาดว่ากำไรปกติจะอยู่ที่ 1.3 พันลบ. เพิ่มขึ้น 7.3% YoY และ 0.8% QoQ หลักๆ เกิดจากผลการดำเนินงานของธุรกิจ SPP ที่ปรับตัวดีขึ้น ซึ่งเป็นผลมาจากมาร์จิ้นของ SPP ที่กว้างขึ้นตามต้นทุนก๊าซที่ลดลง และปริมาณการขายที่เพิ่มขึ้นทั้งไฟฟ้าและไอน้ำจากความต้องการที่สูงขึ้นจากกลุ่มปิโตรเคมีแม้ว่าค่า Ft จะลดลงก็ตาม นอกจากนี้ เราคาดว่าค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยจะลดลงทั้ง YoY และ QoQ จากอัตราดอกเบี้ยในตลาดที่ลดลงและการชำระคืนเงินกู้ ในส่วนของส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนน่าจะยังคงได้รับปัจจัยหนุนจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำไซยะบุรี (เพิ่มขึ้น YoY, ทรงตัว QoQ) เนื่องจากมีกำไรพิเศษจากการรีไฟแนนซ์ 200 ลบ. รวมถึงการเปลี่ยนวิธีการคิดค่าเสื่อมราคาจากวิธีเส้นตรง (straight line) เป็นวิธีคำนวณตามผลผลิต (unit of production) ซึ่งน่าจะช่วยลดผลขาดทุนจากการดำเนินงานในช่วงช่วงฤดูน้ำน้อย นอกจากนี้ เรายังคาดว่าผลการดำเนินงานของโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลม CFXD ในไต้หวันจะปรับตัวดีขึ้น YoY (แต่ลดลง QoQ) จากการได้รับเงินชดเชยตามเงื่อนไขการรับประกันอัตราความพร้อมใช้งานของกังหันลม สำหรับธุรกิจ IPP โรงไฟฟ้าเกคโค่-วัน มีการปิดซ่อมบำรุงตามแผนเป็นเวลา 88 วัน ใน 1Q69 ส่งผลให้สูญเสียรายได้ค่าความพร้อมจ่าย (AP) ประมาณ 10 ลบ. ต่อวัน แต่ได้รับการชดเชยบางส่วนจากผลขาดทุน energy margin ที่แคบลงประมาณ 170–180 ลบ.
แนวโน้ม 2Q69 คาดว่าจะอ่อนตัวลง แต่น่าจะเป็นจุดต่ำสุดของปี เราคาดว่ากำไรปกติจะลดลงทั้ง YoY และ QoQ จากต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น โดย กกพ. ระบุว่าราคาก๊าซจะอยู่ที่ประมาณ 370 บาท/MMBTU ใน 2Q69 (เพิ่มขึ้น 24% YoY และเพิ่มขึ้น 37% YoY) ตามการพุ่งขึ้นของราคาก๊าซ LNG (JKM) ในช่วงสงครามระหว่างสหรัฐฯ-อิหร่าน ทั้งนี้ราคาก๊าซ LNG (JKM) ได้ขึ้นไปทำจุดสูงสุดที่ US$22/MMBTU เมื่อวันที่ 19 มี.ค. 2569 ก่อนที่จะค่อยๆ ลดลงมาอยู่ที่ US$15.2/MMBTU ในปัจจุบัน เนื่องจากตลาดคาดว่ากำลังการส่งออก LNG ที่จะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในอนาคตจะช่วยชดเชยการหยุดชะงักของอุปทานจากความขัดแย้งระหว่างสหรัฐฯ-อิหร่านในระยะกลางถึงระยะยาว ด้วยเหตุนี้ เราจึงคาดว่ากำไรปกติของ GPSC จะทำจุดต่ำสุดใน 2Q69 โดยคาดว่าต้นทุนก๊าซจะลดลงมาอยู่ที่ระดับ 290-350 บาทต่อล้านบีทียู หากสงครามไม่ได้รุนแรงมากขึ้นกว่านี้ นอกจากนี้ แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยที่ลดลงอย่างต่อเนื่องจะช่วยลดต้นทุนทางการเงิน ขณะที่ synergy ภายในกลุ่ม PTT จะช่วยในด้านการบริหารจัดการต้นทุนก๊าซ
กลยุทธ์ระยะกลางถึงระยะยาว GPSC มุ่งเน้นไปที่การเพิ่มอัตราการใช้ประโยชน์จากสินทรัพย์ที่สัญญาใกล้หมดอายุ ทั้งนี้ภายใต้ภาวะขาดแคลนกังหันก๊าซในปัจจุบัน ผู้บริหารคาดว่ารัฐบาลไทยจะพิจารณาขยายอายุสัญญา PPA ของ GPSC ออกไปอีก 10–15 ปี เพื่อรองรับความต้องการใช้ไฟฟ้าที่สูงของประเทศ โดยจะต่ออายุสัญญาโรงไฟฟ้า 3 แห่ง ได้แก่ GLOW IPP (หมดอายุปี 2571), Glow SPP 11 (หมดอายุปี 2568) และโรงไฟฟ้าพลังน้ำห้วยเหาะ (หมดอายุปี 2572) ด้วยงบลงทุน 1.2 หมื่นลบ. นอกจากนี้ บริษัทยังมีทางเลือกในการจำหน่ายไฟฟ้าให้กับลูกค้า data center ทั้งรายเดิมและรายใหม่โดยใช้กำลังการผลิตที่มีอยู่กว่า 1,000MW อีกทั้งยังดำเนินธุรกิจบริหารจัดการระบบทำความเย็นร่วมกับ Keppel และร่วมลงทุนในโครงการ hyperscale colocation data center (300MW) โดยมุ่งเน้นพื้นที่ EEC
ปัจจัยเสี่ยง ต้นทุนเชื้อเพลิงสูงกว่าคาด การเลื่อนปรับค่า Ft ผลตอบแทนจากโครงการลงทุนใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการใช้เชื้อเพลิงฟอสซิล
Preview 1Q26: Expect growth YoY and QoQ
We expect GPSC’s core profit to grow 7% YoY and 1% QoQ on higher SPP contribution from lower gas cost, higher IU sales volume (both electricity and steam) on higher demand from the petrochemical sector, and lower interest expense. We expect 2Q26 to be the year’s bottom as the peak in gas cost and will lower the pressure in 2H26. We stay OUTPERFORM as share price decline to reflect most of negative factors and potential earnings upside from the extending PPA contracts and asset monetization from PTT group. Our end-2026 TP of Bt45.7 (WACC of 6.3%. LT growth of 1.5%).
1Q26 net profit to grow both YoY and QoQ. We expect GPSC to report a net profit of Bt1.7bn, up 45.1% YoY and 10.5% QoQ, backed by FX gain of Bt370mn in 1Q26 against FX losses in 1Q25 and 4Q25. Core profit is expected to reach Bt1.3bn, up 7.3% YoY and 0.8% QoQ on improved SPP operations. SPP margins are widening on lower gas cost and increased sales volumes for both electricity and steam, fueled by higher demand from the petrochemical sector despite a lower Ft. We also expect interest expenses to come down both YoY and QoQ on both repayment and lower market interest rate. Equity income will be supported by the Xayaburi hydropower plant (up YoY, flat QoQ) due to an one-time refinance gain of Bt200mn in 2Q26; it will also change its depreciation accounting method from straight-line to a unit-of-production basis, which should lower operating losses during the low-water season. The CFXD wind farm in Taiwan is expected to improve YoY (but fall QoQ) due to compensation received under a turbine availability guarantee. For the IPP business, the Gheco-One power plant underwent planned maintenance for 88 days in 1Q26, which brought a Bt10mn/day loss in AP, which was partially offset by a narrower energy margin loss of Bt170–180mn.
2Q26 is expected to soften but should be the year’s bottom. We expect core profit to fall both YoY and QoQ in 2Q26 due to higher gas costs; the ERC has indicated gas prices will be ~Bt370/MMBTU in 2Q26 (+24% YoY, +37% QoQ) following a hike in LNG (JKM) prices during the US-Iran war. Note that the LNG (JKM) price peaked at US$22/MMBTU on March 19 before gradually declining to the current US$15.2/MMBTU, as the market expects significant upcoming LNG export capacity to compensate for supply disruptions from the US-Iran conflict in the medium to long term. As a result, we expect GPSC’s core earnings to bottom out in 2Q26 as we expect gas cost to decline to Bt290-330/MMBTU in 2H26. Additionally, the continued downtrend in interest rate will help reduce finance costs, while synergies within the PTT group will assist in gas cost management.
Medium to long-term strategies. GPSC is prioritizing increasing the utilization of its expiring contract assets. Given the current gas turbine shortage, management expects the Thai government to consider extending GPSC’s PPA contracts by another 10–15 years to meet Thailand’s high electricity demand. This would involve extending expiring PPA contracts for three power plants: GLOW IPP (expiring in 2028), Glow SPP 11 (expired in 2025), and Houay Ho hydropower (expiring in 2029), for which it will set an investment budget of Bt12bn. There is in addition the option of supplying electricity to existing and new data center clients by leveraging over 1,000MW of existing capacity. GPSC is also managing cooling systems in collaboration with Keppel and is co-investing in hyperscale colocation data centers (300MW), focusing on the EEC area.
Risks. Higher fuel cost than expected, delays in Ft adjustment, lower return on new investments and regulatory changes regarding GHG emissions. Key ESG risk is the environmental impact from its exposure to fossil fuels.
Download PDF Click > GPSC260424_E.pdf
