GUNKUL – เกาะกระแสขาขึ้นของพลังงานสีเขียว

GUNKUL เป็นผู้ดำเนินธุรกิจด้านพลังงานสะอาดชั้นนำ โดยมีโมเดลธุรกิจแบบครบวงจร ครอบคลุมทั้งธุรกิจผลิตไฟฟ้า (27% ของยอดขายปี 2568) ธุรกิจ EPC (40% ของยอดขายปี 2568) และธุรกิจผลิตและจำหน่ายอุปกรณ์ไฟฟ้า (19% ของยอดขายปี 2568) บริษัทใช้ความเชี่ยวชาญด้านพลังงานแสงอาทิตย์และพลังงานลมในการขยายกำลังการผลิตทั้งในประเทศไทยและอาเซียน โดยมี backlog โครงการที่แข็งแกร่งรองรับ GUNKUL มีความพร้อมที่จะคว้าโอกาสจากการเปลี่ยนผ่านพลังงาน ทั้งในด้านการพัฒนาโครงข่ายไฟฟ้า และการสนับสนุน data center ผ่านการสร้าง synergy ระหว่างธุรกิจหลัก

 

กำไรปกติมีแนวโน้มเติบโตแข็งแกร่ง เราคาดว่ากำไรปกติของ GUNKUL จะเติบโต 27% ในปี 2569 โดยได้รับแรงหนุนจากธุรกิจ EPC และธุรกิจผลิตและจำหน่ายอุปกรณ์ไฟฟ้าที่แข็งแกร่ง (รายได้ 90% ของธุรกิจ EPC และธุรกิจผลิตและจำหน่ายอุปกรณ์ไฟฟ้ามี backlog รองรับแล้ว) สำหรับปี 2570 เราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโตต่อเนื่องอีก 11% โดย 9% ของการเติบโตในปี 2570 มาจากการเพิ่มกำลังการผลิตใหม่จากการทยอย COD โครงการพลังงานหมุนเวียนที่จะเริ่มตั้งแต่ปลายปี 2569 เป็นต้นไป และส่วนที่เหลือมาจากธุรกิจ EPC และธุรกิจผลิตและจำหน่ายอุปกรณ์ไฟฟ้า (ยังถือว่าเป็นประมาณการเชิงอนุรักษ์นิยมเมื่อเทียบกับสถิติในอดีต)

 

กำไรมีอัพไซด์ใน 2H69 เราคาดว่ากำไรของ GUNKUL จะมีอัพไซด์หลายด้านที่จะชัดเจนขึ้น ใน 2H69 (ยังไม่รวมในประมาณการของเรา) ได้แก่: 1) โครงการปรับปรุงและพัฒนาระบบสายส่งโครงข่ายไฟฟ้าของภาครัฐ ด้วยงบประมาณกว่า 1 แสนลบ. ในปี 2569–2573 ซึ่งน่าจะช่วยหนุนให้กำไรของ GUNKUL ปรับขึ้นได้ 370 ลบ./ปี (17% ของประมาณการกำไรปี 2570, อ้างอิงจากส่วนแบ่งการตลาดปัจจุบันที่ 10%), 2) วัฏจักรการก่อสร้าง data center ที่กำลังจะเกิดขึ้น ด้วยกำลังการผลิตกรณีฐานที่ 2,500MW ซึ่งจะดำเนินการก่อสร้างในปี 2570–2571 โดยคาดว่าจะช่วยหนุนให้กำไรของ GUNKUL ปรับขึ้นได้ 190 ลบ./ปี (9% ของประมาณการกำไรปี 2570, อ้างอิงจากส่วนแบ่งการตลาดปัจจุบันที่ 10%) และ 3) อัพไซด์ที่อาจเกิดขึ้นจากแผน PDP2026 ฉบับใหม่ (ส่วนใหญ่มาจากโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์)  ซึ่งคาดว่าจะประกาศร่างภายในเดือนส.ค. หรือ ก.ย. 2569 ทั้งนี้ ด้วยสถานะผู้นำตลาดในธุรกิจ EPC และโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ ประกอบกับความได้เปรียบด้านต้นทุนจากการมีโรงงานผลิตของตนเอง และสถานะทางการเงินที่แข็งแกร่ง (อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุนอยู่ที่ 0.9 เท่า เทียบกับ debt covenant ที่ 3 เท่า) ทำให้ GUNKUL มีโอกาสสูงที่จะชนะการประมูลโครงการใหม่ๆ

 

Valuation และคำแนะนำ เราเริ่มต้นจัดทำบทวิเคราะห์ GUNKUL ด้วยคำแนะนำ OUTPERFORM โดยให้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2569 ที่ 5.2 บาท อิงวิธี DCF (WACC 7%, อัตราการเติบโตระยะยาว 4%) ซึ่งคิดเป็น PE ปี 2569 ที่ 22.6 เท่า เราชอบ GUNKUL เนื่องจากเป็นบริษัทที่มีอัตราการเติบโตของกำไรสูงสุดในกลุ่มที่ 27% ในปี 2569 และอาจมีอัพไซด์ใน 2H69 จากการรับรู้รายได้ของโครงการใหม่ภายใต้นโยบายการเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาดของประเทศไทย

 

ความเสี่ยงสำคัญ: ผลตอบแทนจากการลงทุนในโครงการใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงด้านกฎระเบียบ ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบทางสังคมจากการขยายธุรกิจ EPC

 

Riding the green energy upcycle 

 

We initiate coverage on GUNKUL with an OUTPERFORM rating and an end-2026 DCF-based TP of Bt5.2. We expect solid earnings growth of 27% in 2026 and 11% in 2027, backed by ample backlog in the EPC and trading businesses. We also see upcoming catalysts in 2H26F from: 1) government transmission upgrade and grid modernization projects, 2) the start of a huge data center investment cycle, and 3) the new PDP2026, whose draft proposes additional renewable energy capacity (majority to be solar) in Thailand. Together, these bode well for GUNKUL, both medium and long term.

 

GUNKUL is a leading clean energy provider with an integrated business model spanning power generation (27% of 2025 sales), EPC (40% of 2025 sales), and electrical equipment trading (19% of 2025 sales). GUNKUL is leveraging its solar and wind expertise to expand capacity across Thailand and ASEAN, and has a substantial project backlog. It is well-positioned to get in on energy transition opportunities across grid modernization and data center support by utilizing synergy among its core business units.

 

Resilient core earnings growth. We expect GUNKUL’s 2026 core earnings to grow 27%, underwritten by strong EPC and trading businesses, with 90% of EPC and trading revenue already secured by current backlog. In 2027, we estimate 11% growth in core earnings. Of 2027 growth, 9% will come from new capacity from the gradual startup of its renewable energy projects from late 2026, with the rest from EPC and trading businesses (conservative against its track record).

 

Earnings upside in 2H26F. We see several potential earnings upsides to be conclude in 2H26F that are not included in our projection, including: 1) government transmission upgrades and grid modernization projects budgeted at over Bt100bn for 2026–2030, implying potential earnings upside of Bt370mn/year (17% of 2027 earnings, based on its current 10% market share). 2) the start of the data center construction cycle, with a base case capacity of 2,500MW to be constructed during 2027–2028, implying earnings upside of Bt190mn/year (9% of 2027 earnings, based on current 10% market share), and 3) from the new PDP2026 (most to be solar power projects), with the draft expected in August or September this year. As a local market leader in power EPC and solar power industries, cost advantages from its in-house manufacturing, and a strong financial status (net DE at 0.9x vs debt covenant at 3x), GUNKUL is well positioned to win its bids for new projects.

 

Valuation & recommendation. We initiate coverage of GUNKUL with an OUTPERFORM rating and an end-2026 target price of Bt5.2, based on a DCF valuation (WACC of 7%, terminal growth of 3%), implying 22.6x 2026F PE. We like GUNKUL, which is positioned to see the sector’s highest earnings growth at 27% in 2026 with potential upside in 2H26F from new projects as Thailand transitions to green energy.

 

Key risks: Lower return on new investments and regulatory changes. Key ESG risk is the social impact from upscaling of its EPC arm.

 

Download PDF Click > GUNKUL_Initiate260701_E.pdf