GVREIT - เผชิญความเสี่ยงในอีกหนึ่งปีข้างหน้า ภาพปี FY2568 ยังดูดี

สรุปผลประกอบการปี FY2567 GVREIT รายงานกำไรสุทธิปี FY2567 (ต.ค 2566-ก.ย. 2567) ที่ 458 ลบ. ลดลง 19.1% YoY GVREIT บันทึกขาดทุนพิเศษ 252 ลบ. ในปี FY2567 โดยส่วนใหญ่เป็นขาดทุนที่ยังไม่ได้เกิดขึ้นจากเงินลงทุน หากตัดรายการนี้ออกไป พบว่ากำไรปกติอยู่ที่ 709 ลบ. ลดลง 1.4% YoY กำไรปกติที่ลดลง YoY หลักๆ เป็นผลมาจากรายได้ค่าเช่าที่ลดลง โดยเฉพาะที่โครงการสาทร สแควร์ รายได้ค่าเช่าอยู่ที่ 1.1 พันลบ. ลดลง 1.7% YoY เงินปันผลปี FY2567 อยู่ที่ 0.79 บาท/หน่วย

อัพเดทผลการดำเนินงานของทรัพย์สินแต่ละโครงการ:

1) โครงการปาร์คเวนเชอร์ (อายุสัญญาคงเหลือ ~17 ปี) อัตราการเช่าพื้นที่โดยเฉลี่ยอยู่ที่ 95.5% ในปี FY2567 ทรงตัว YoY อัตราค่าเช่าโดยเฉลี่ยอยู่ที่ 1,133 บาท/ตร.ม./เดือน เพิ่มขึ้น 0.2% YoY พื้นที่เช่า 38% จะหมดสัญญาในปี FY2568 โดยเราคาดว่า GVREIT จะสามารถต่อสัญญาพื้นที่ดังกล่าวได้เพียง 66% เนื่องจากพื้นที่เช่า 26% ที่จะหมดสัญญานั้นมีบริษัทภายใต้กลุ่มเฟรเซอร์สเป็นผู้เช่า และจะย้ายไปที่ ONE Bangkok ในเดือนธ.ค. 2568 เมื่อรวมกับอุปทานใหม่ เราจึงใช้สมมติฐานอัตราการต่อสัญญาตามหลักความระมัดระวัง ในอดีตที่ผ่านมา กองทรัสต์สามารถต่อสัญญาเช่าพื้นที่ที่สัญญากำลังจะหมดอายุได้ 90-98% อย่างไรก็ตาม ประเด็นนี้จะมีผลกระทบต่อผลการดำเนินงานปี FY2568 ค่อนข้างจำกัด โดยเราคาดว่าอัตราการเช่าพื้นที่จะยังอยู่ที่ 95.5% และอัตราค่าเช่าเฉลี่ยจะเพิ่มขึ้น 0.3% มาอยู่ที่ 1,136 บาท สำหรับปี FY2569 เราใช้สมมติฐานว่าอัตราการเช่าพื้นที่จะลดลงมาอยู่ที่ 83% เพื่อสะท้อนความกังวลของเรา

2) โครงการสาทร สแควร์ (อายุสัญญาคงเหลือ ~16 ปี) อัตราการเช่าพื้นที่โดยเฉลี่ยอยู่ที่ 87% ในปี FY2567 ลดลงจาก 90.8% ในปี FY2566 หลักๆ เป็นผลมาจากการแข่งขันในตลาดอาคารสำนักงาน อัตราค่าเช่าอยู่ที่ 900 บาท/ตร.ม./เดือน เพิ่มขึ้น 1.5% YoY พื้นที่เช่า 28% จะหมดสัญญาในปี FY2568 เราใช้สมมติฐานว่ากองทรัสต์สามารถต่อสัญญาเช่าพื้นที่ที่สัญญากำลังจะหมดอายุได้ 87% ตามค่าเฉลี่ยในอดีต ดังนั้นเราคาดว่าอัตราการเช่าพื้นที่จะยังอยู่ที่ 87% ในปี FY2568 แต่จะลดลงสู่ 83% ในปี FY2569 เพื่อสะท้อนอัตราการต่อสัญญาที่ 87% ในปี FY2568 โครงการสาทร สแควร์ ต่างจากโครงการปาร์คเวนเชอร์ ตรงที่ไม่มีปัญหาเกี่ยวกับบริษัทในกลุ่มเฟรเซอร์สจะย้ายไปที่ ONE Bangkok สำหรับอัตราค่าเช่า เราคาดว่าจะเพิ่มขึ้น 0.9% มาอยู่ที่ 908 บาท ในปี FY2568

คาดจ่ายเงินปันผลอัตราคงที่ในปี FY2568 แต่จะลดลงในปี FY2569 เนื่องจากการที่ผู้เช่ารายใหญ่ย้ายออกไปยัง ONE Bangkok จะส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญในปี FY2569 ดังนั้นเราจึงคาดว่า GVREIT จะยังคงจ่ายเงินปันผลที่ 0.79 บาท/หน่วย ในปี FY2568 ก่อนที่จะปรับลดลงมาอยู่ที่ 0.72 บาท/หน่วย ในปี FY2569

ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล Bond yield ที่สูงขึ้นจะทำให้ yield spread แคบลง ซึ่งเป็นปัจจัยลบต่อกลุ่ม REIT นอกจากนี้พื้นที่อาคารสำนักงานใหม่จาก ONE Bangkok จะสร้างแรงกดดันต่ออัตราการต่อสัญญาของทั้งสองโครงการ ความเสี่ยง ESG ที่สำคัญ คือ ความปลอดภัยทางกายภาพของผู้เช่า

Risk still a year ahead, FY2025 looks okay

Although we see limited impact in FY2025F from the opening of ONE Bangkok, we do see some risk for FY2026F, particularly at Park Ventures. However, the decent yield of 11.5% in FY2025F and IRR of 7.6% should help limit price downside. We therefore keep our recommendation NEUTRAL with an end-FY2025F DDM-based TP of Bt6.8/sh (6.2% WACC and no terminal value). Among REITs & IFFs, we prefer LHHOTEL (TP Bt16.5) and FTREIT (TP Bt12.5). Upside risk would be a higher renewal rate than expected at Park Ventures.

Recap of FY2024 results. GVREIT reported FY2024 (Oct 2023–Sep 2024) net profit of Bt458mn, down 19.1%; it booked an extra loss of Bt252mn in the year on unrealized loss on investments. Removing this shows core profit of Bt709mn, slipping 1.4% on lower rental income especially at Sathorn Square. Rental income in FY2024 fell 1.7% to Bt1.1bn. FY2024 dividend is Bt0.79/sh.

Performance update for each asset:

1) Park Ventures (~17 years left). Average occupancy rate was 95.5% in FY2024, flat, with average rental rate of Bt1,133/sqm/mth, up 0.2%. In FY2025F, 38% of leasable area will expire and we expect it to be able to renew only 66% of that since 26% of the expiring area is leased by the company under the Frasers Group and it will move to ONE Bangkok in Dec 2025. This plus the new supply leads us to be conservative towards renewal rate. Historically, it has been able to renew 90-98% of expiring area. At the same time, this issue has limited impact on FY2025F and we expect occupancy rate to stay at 95.5% and average rental rate to grow by 0.3% to Bt1,136. In FY2026F, we assume a drop in occupancy to 83% to reflect our concern.

2) Sathorn Square (~16 years left). Average occupancy rate was 87% in FY2024, slipping from 90.8% in FY2023, reflecting competition in the office market. Rental rate was Bt900/sqm/mth, up 1.5%. In FY2025F, 28% of leasable area will expire. We assume it can renew 87% of the expiring area, as per historical average. Hence, we expect occupancy to stay at 87% in FY2025F, but to drop to 83% in FY2026F to reflect the 87% renewal rate in FY2025F. Unlike Park Ventures, Sathorn Square has no issue about companies within Frasers Group moving to ONE Bangkok. We estimate a growth in rental rate of 0.9% to Bt908 in FY2025F.

Expect stable DPU in FY2025F, but to drop in FY2026F. Since the impact of a major tenant moving to ONE Bangkok will be material in FY2026F, we expect a DPU of Bt0.79/sh in FY2025F, then dropping to Bt0.72 in FY2026F.

Risks and concerns. Bond yield is rising, narrowing the yield spread, which is negative for REITs. Additionally, the upcoming increase in office supply at ONE Bangkok will pressure the renewal rate for both buildings. Key ESG risk is physical safety of tenants.

Download PDF Click > GVREIT241209_E.pdf