SPRC รายงานกำไรสุทธิ 162 ลบ. ใน4Q67 ต่ำกว่าคาด แต่ฟื้นตัวจากขาดทุนสุทธิ 2.2 พันลบ. ใน 3Q67 และขาดทุนสุทธิ 4.6 พันลบ. ใน 4Q66 โดยกำไรสุทธิได้แรงหนุนจากค่าการกลั่นตลาดที่ปรับขึ้นมาอยู่ที่ US$6.04/bbl จาก US$4.24/bbl ใน 3Q67 นอกจากนี้กำไรสุทธิยังได้รับการสนับสนุนจากกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 235 ลบ. เพิ่มขึ้นจาก 93 ลบ. ใน 3Q67 ด้วย ผลประกอบการปี 2567 ฟื้นตัวจากขาดทุนสุทธิ 1.2 พันลบ. ในปี 2566 มามีกำไรสุทธิ 2.2 พันลบ. โดยได้แรงหนุนจากการกลับมาใช้งาน SPM ตั้งแต่เดือนก.ค. 2567 ซึ่งส่งผลบวกต่อค่าการกลั่นตลาดของ SPRC ผ่านทางค่าขนส่งที่ลดลง นอกจากนี้ SPRC ยังประกาศจ่ายเงินปันผลงวดสุดท้ายของปี 2567 ในอัตรา 0.15 บาท/หุ้น (XD: 6 มี.ค.) ทำให้เงินปันผลรวมทั้งหมดสำหรับปี 2567 อยู่ที่ 0.4 บาท/หุ้น (อัตราการจ่ายเงินปันผล 77%) เราคาดว่าผลประกอบการจะฟื้นตัวในปี 2568 โดยได้แรงหนุนจากค่าใช้จ่ายพิเศษและขาดทุนสต๊อกที่ลดลง เราคงราคาเป้าหมายของ SPRC ไว้ที่ 6.6 บาท โดยอิงกับ PBV (ปี 2568) ที่ 0.7 เท่า หรือเท่ากับระดับ -2SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี
เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ SPRC เนื่องจากเราคาดว่าความต้องการน้ำมันเบนซินตามฤดูกาลในภูมิภาคเอเชียจะช่วยผลักดันให้ crack spread ปรับตัวเพิ่มขึ้นในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า พร้อมกับแรงกดดันที่ลดน้อยลงจากการส่งออกของจีนหลังจากรัฐบาลจีนปรับลดอัตราการคืนภาษีส่งออก
ปริมาณน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่นลดลงเล็กน้อย QoQ จากการหยุดผลิตช่วงสั้นๆ ปริมาณน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่นของ SPRC ลดลง 2% QoQ จาก 157.4kbd ใน 3Q67 มาอยู่ที่ 154.9kbd (อัตราการใช้กำลังการกลั่น 89%) เนื่องจากมีการหยุดการทำงานของหน่วยกำจัดกำมะถันในน้ำมันดีเซล (DHTU) เพื่อเปลี่ยนตัวเร่งปฏิกิริยาในช่วงเวลาสั้นๆ ซึ่งส่งผลทำให้ปริมาณการผลิตน้ำมันดีเซลปรับลดลง 7% QoQ ในขณะที่ปริมาณการผลิตผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปอื่นๆ โดยส่วนใหญ่ปรับตัวเพิ่มขึ้น QoQ; ปริมาณการผลิตน้ำมันเบนซินเพิ่มขึ้น 3% QoQ โดยสัดส่วนน้ำมันเบนซินต่อปริมาณการผลิตทั้งหมดปรับตัวเพิ่มขึ้นจาก 26% มาอยู่ที่ 28% ธุรกิจการตลาดก็รายงานปริมาณการขายเพิ่มขึ้น QoQ เนื่องจากเป็นช่วงไฮซีซั่นของการเดินทาง ซึ่งส่งผลดีต่อธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียม ปริมาณการขายที่สถานีบริการน้ำมันลดลง 5% QoQ เพราะยอดขายจากสาขาเดิมลดลง 5.7% QoQ
ค่าการกลั่นตลาดเพิ่มขึ้น QoQ เพราะ crack spread ของผลิตภัณฑ์ขั้นกลางกว้างขึ้น ค่าการกลั่นตลาดเพิ่มขึ้น 42% QoQ มาอยู่ที่ US$6.04/bbl สูงกว่า Singapore GRM อยู่ 20% โดยได้แรงหนุนจากการกลับมาใช้งานทุ่นผูกเรือน้ำลึกแบบทุ่นเดี่ยวกลางทะเล (SPM) ซึ่งหนุนให้ค่าการกลั่นตลาดเพิ่มขึ้น US$1-1.5/bbl นอกจากนี้ค่าการกลั่นตลาดยังได้แรงหนุนจาก crack spread ที่สูงขึ้นของน้ำมันดีเซลและน้ำมันเชื้อเพลิงเครื่องบิน ซึ่งคิดเป็น 48% ของปริมาณการผลิตทั้งหมด และ 51% ของปริมาณการขายทั้งหมด ค่าการกลั่นทางบัญชี (รวมผลกระทบของขาดทุนสต๊อก) ฟื้นตัวจาก -US$1.55/bbl ใน 3Q67 มาอยู่ที่ +US$5.44/bbl ใน 4Q67
กำไรปี 2568 จะปรับตัวดีขึ้น YoY แม้ 1Q68 อาจอ่อนตัวลง เราคาดว่าค่าการกลั่นที่แข็งแกร่งขึ้นและราคาน้ำมันที่มีเสถียรภาพมากขึ้นจะเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนกำไรในปี 2568 ประกอบกับการกลับมาเปิดใช้ทุ่นผูกเรือน้ำลึกแบบทุ่นเดี่ยวกลางทะเล (SPM) สำหรับขนถ่ายน้ำมันดิบเต็มปีจะทำให้ต้นทุนค่าขนส่งปรับลดลงและมาร์จิ้นปรับตัวดีขึ้น กำไรอาจอ่อนตัวลง QoQ ใน 1Q68 จากค่าการกลั่นที่ลดลง แม้ว่าจะได้รับการชดเชยจากปริมาณการขายที่สูงขึ้นจากการกลับมาเดินเครื่องโรงกลั่นตามปกติ
ราคาเป้าหมาย 6.60 บาท อ้างอิง PBV (ปี 2568) ที่ 0.7 เท่า เราเชื่อว่าที่ระดับ -2SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี ราคาเป้าหมายของเราได้รวมเอาความไม่แน่นอนของธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันสืบเนื่องมาจากปัญหาทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ยืดเยื้อและอุปทานใหม่ทั่วโลกเข้ามาไว้ในประมาณการแล้ว ราคาเป้าหมายดังกล่าวคิดเป็น EV/EBITDA ได้ที่เพียง 5.1 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย 9.8 เท่าของบริษัทที่ประกอบธุรกิจเดียวกันในตลาดภูมิภาค
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปของ SPRC ซึ่งก็จะส่งผลกระทบต่อค่าการกลั่นตลาดด้วยเช่นกัน ในขณะที่ความผันผวนของราคาน้ำมันอาจส่งผลทำให้ขาดทุนสต๊อกเพิ่มขึ้น ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ ได้แก่ การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก และโครงสร้างราคาน้ำมันในประเทศ ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด
4Q24: Below estimates; better year ahead
Missing estimates, SPRC reported net profit of Bt162mn in 4Q24, a turnaround from net losses of Bt2.2bn in 3Q24 and Bt4.6bn in 4Q23. Underwriting profit was a rise in market GRM to US$6.04/bbl from US$4.24/bbl in 3Q24. Profit was also supported by FX gain of Bt235mn vs Bt93mn in 3Q24. This brought a reversal in 2024 earnings to a net profit of Bt2.2mn from a net loss of Bt1.2bn in 2023, thanks to the resumption of SPM in Jul 2024, which helped market GRM via lower freight cost. SPRC announced a final DPS of Bt0.15 (XD: Mar 6), bringing 2024 total dividend to Bt0.4 (77% payout ratio). We expect earnings to turn around in 2025 on lower extra expenses and lower stock loss. We maintain our TP at Bt6.6, based on 0.7x PBV (2025F), equivalent to -2SD of 5-year average. We maintain our OUTPERFORM as we expect seasonal demand for gasoline in Asia to drive crack spread in coming months with lower pressure from China’s exports due to lower government export tax rebate.
Crude intake fell slightly QoQ on minor shutdown. Crude intake fell 2% QoQ from 157.4kbd in 3Q24 to 154.9kbd (89% utilization) due to a minor shutdown of the diesel hydrotreating unit (DHTU) for a catalyst change. This caused diesel output to fall 7% QoQ while output of most other refined oil products grew QoQ; gasoline output rose 3% QoQ, with the proportion of gasoline to total output up to 28% from 26%. The marketing business also reported higher sales volume QoQ due to high travel season, which gave a boost to the commercial segment. Sales volume at retail service stations fell 5% QoQ on a 5.7% QoQ drop in same store sales.
Market GRM up QoQ on wider crack spread of middle distillates. Market GRM rose 42% QoQ to US$6.04/bbl, 20% above Singapore GRM, thanks to the resumption of its crude oil offloading facilities, the off-coast single point mooring (SPM), which lifted market GRM by US$1-1.5/bbl. Market GRM was also driven by higher crack spread for diesel and jet fuel, accounting for 48% of total product yield and 51% of total sales volume. Accounting GRM (including impact of stock loss) turned up to +US$5.44/bbl in 4Q24 from -US$1.55/bbl in 3Q24.
2025 earnings to improve YoY, though 1Q25 may slip. We expect a stronger GRM and more stable oil price to drive profit in 2025, particularly on the full-year impact of the resumption of SPM for crude oil offloading that will reduce logistics cost and improve margin. Profit may soften QoQ in 1Q25 on weaker GRM, though this would be offset by higher sales volume from the return to a normal crude run.
TP of Bt6.60 based on PBV of 0.7x (2025F). We believe at -2SD of 5-year average PBV, our TP has already accounted for the uncertainties for oil refineries due to persistent geopolitical issues and new global supply. This implies only 5.1x EV/EBITDA, vs. an average of 9.8x for regional peers.
Key risks: Economic slowdown may hurt demand for its refined oil products which could also damage market GRM, while oil price volatility may bring more stock loss. Other risks include regulatory changes in GHG emissions and domestic oil price structure. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy.
Download EN version click >> SPRC250220_E.pdf
