TOP ประกาศเดินหน้าโครงการ asset monetization ผ่านความร่วมมือกับ PTT Tank ภายใต้กลยุทธ์ “2S1P*” โดยมีเป้าหมายเพื่อลดภาระหนี้และปลดล็อกมูลค่าสินทรัพย์ ดีลนี้จะสร้างกระแสเงินสดสุทธิ 1.82 หมื่นลบ. ซึ่งจะทำให้อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อ EBITDA ปรับตัวลดลงจาก 10.38 เท่า มาอยู่ที่ 8.54 เท่า ธุรกรรมนี้จะช่วยเพิ่มสภาพคล่องและเสริมความแข็งแกร่งทางการเงินท่ามกลางสภาวะตลาดที่ผันผวน โดยมีความเสี่ยงด้านการดำเนินงานน้อยมากและได้รับการสนับสนุนอย่างเต็มที่จากกลุ่ม PTT การเคลื่อนไหวครั้งนี้จะช่วยสนับสนุนเป้าหมายการเติบโตอย่างยั่งยืนและการสร้างมูลค่าในระยะยาว อย่างไรก็ตาม เรายังคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ TOP โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2569 ที่ 33 บาท อ้างอิง PBV 0.4 เท่า เนื่องจากราคาหุ้นปรับตัวขึ้นมาแล้ว 31% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา
บริษัทย่อยใหม่จะเช่าสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องกับโรงกลั่น แกนหลักของธุรกรรมนี้ คือ การจัดตั้งบริษัทย่อยใหม่ซึ่ง TOP จะถือหุ้น 51% และ PTT Tank ถือหุ้น 49% โดย TOP จะดำเนินการให้เช่าสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องกับโรงกลั่น เช่น ถังเก็บน้ำมันดิบ ทุ่นผูกเรือกลางทะเล (SBM) สถานีจ่ายน้ำมันทางรถ และที่ดิน (~145 ไร่) ให้แก่บริษัทย่อยใหม่ เป็นระยะเวลา 21 ปี จากนั้น TOP จะดำเนินการเช่าช่วงสินทรัพย์ที่ให้เช่ากลับจากบริษัทย่อยใหม่เพื่อใช้ในการประกอบกิจการของบริษัทเป็นระยะเวลา 3 ปี พร้อมสิทธิในการต่อสัญญาเช่าช่วง โดยมีอัตราการเติบโตของค่าเช่าเฉลี่ย ~2.1% ต่อปี ดีลนี้จะสร้างกระแสเงินสดสุทธิ ~1.82 หมื่นลบ.ให้แก่ TOP (ตามสัดส่วนการถือหุ้น 51%) ซึ่งจะทำให้อัตราส่วนหนี้สินต่อทุนและความสามารถในการแข่งขันด้านต้นทุนทางการเงินจากการจัดหาเงินทุนสำหรับโครงการ CFP ปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ทั้งนี้ธุรกรรมนี้จะต้องได้รับการอนุมัติจากผู้ถือหุ้นไม่น้อยกว่า 75% ในการประชุมวิสามัญผู้ถือหุ้นที่จะจัดขึ้นในวันที่ 9 ธ.ค. และคาดว่าจะแล้วเสร็จภายในสิ้นปีนี้
ผลกระทบต่อทางการเงินที่งบการเงินรวมมีน้อยมาก ธุรกรรมนี้จะไม่ส่งผลกระทบต่อ EBITDA ในงบการเงินรวมของ TOP เนื่องจากเป็นการตัดรายการระหว่างบริษัทภายในกลุ่ม แต่กำไรสุทธิ 49% ของบริษัทย่อยใหม่จะถูกหักออกผ่านส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม งบดุลจะสะท้อนกระแสเงินสดที่ได้รับเข้ามา ขณะที่สินทรัพย์และหนี้สินยังคงอยู่ในระดับเดิม และจะมีการปรับส่วนของผู้ถือหุ้นเพื่อสะท้อนสัดส่วนการถือหุ้นของ PTT Tank การดำเนินการเชิงกลยุทธ์นี้สอดคล้องกับเป้าหมายของ TOP ในการเพิ่มสภาพคล่อง กระจายแหล่งเงินทุน และรักษาอำนาจควบคุมการดำเนินงานไว้ พร้อมทั้งปลดล็อกมูลค่าสินทรัพย์ นอกจากนี้ยังสนับสนุนความสามารถในการแข่งขันระยะยาว และสร้าง synergy ร่วมกับ PTT Tank ผ่านการบริหารจัดการโครงสร้างพื้นฐานแบบรวมศูนย์
คงคำแนะนำ NEUTRAL โดยให้ราคาเป้าหมายที่ 33 บาท ราคาเป้าหมาย (กลางปี 2569) ของ TOP ที่ 33 บาท อิงกับระดับ -2SD PBV ที่ 0.4 เท่า (EV/EBITDA 10.2 เท่า) ทั้งนี้แม้ว่าจะมีการทำ asset monetization แต่เรายังคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ TOP เนื่องจากยังมีความเสี่ยงจากโครงการ CFP โดยเฉพาะในด้านการก่อสร้างที่ยังไม่แล้วเสร็จและความจำเป็นในการจัดหาเงินทุนเพิ่มเติม ขณะเดียวกัน การปรับตัวขึ้นของราคาหุ้นในช่วงที่ผ่านมาอาจช่วยลดความกังวลเกี่ยวกับผลประกอบการ 3Q68 จากการหยุดเดินเครื่อง CDU-3 และต้นทุนต่อหน่วยที่สูงขึ้นจากการจ่ายค่าเช่าเมื่อธุรกรรมเสร็จสิ้นในปี 2569 ผู้บริหารระบุว่าธุรกรรมนี้อาจทำให้กำไรสุทธิลดลง 600 ลบ.ต่อปี
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ราคาน้ำมันและค่าการกลั่นผันผวน ราคาน้ำมันที่ลดลงจะทำให้เกิดขาดทุนจากสต๊อกน้ำมัน และความต้องการผลิตภัณฑ์อะโรเมติกส์ที่ลดลง ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ คือ โอกาสที่จะเกิดความล่าช้าในการเริ่มดำเนินโครงการ CFP และเงินลงทุนสูงกว่าที่ประเมินไว้ ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการเปลี่ยนแปลงกฎระเบียบเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก
Strategic asset monetization planned
TOP announced a strategic asset monetization via partnership with PTT Tank under its “2S1P*” framework, aiming to deleverage and unlock asset value. The deal will generate Bt18.2bn in net cash, improving net debt/EBITDA to 8.54x from 10.38x. This transaction will enhance liquidity and financial resilience amid market volatility, with minimal operational risk and strong PTT Group support. The move supports its goal of sustainable growth and value creation. Nonetheless, we maintain our NEUTRAL rating with a mid-2026 TP of Bt33, based on 0.4x PBV, as share price has surged 31% in three months.
Refinery-related assets to be leased to a new JV. The core of the transaction involves the establishment of a joint subsidiary, “NewCo,” in which TOP will hold 51% and PTT Tank 49%. TOP will lease refinery-related assets, including crude oil storage tanks, single buoy mooring (SBM) systems, a truck loading station and associated land (~145 rai) to NewCo for 21 years. These assets will then be leased back to TOP for operational use over a 3-year period, with renewal options at a pre-agreed annual escalation rate of ~2.1%. The deal will generate ~Bt18.2bn in net cash proceeds for TOP (based on 51% interest), significantly improving leverage ratio and funding cost competitiveness in the financing of CFP. The transaction requires 75% approval by shareholders at the EGM to be held on Dec 9, with the transaction expected to close by year-end.
Minimal financial impact on consolidated basis. The transaction will not affect TOP’s consolidated EBITDA due to intra-group eliminations, but 49% of NewCo’s net profit will be deducted through non-controlling interest. The balance sheet will reflect the cash inflow while maintaining asset and liability levels, and equity will be adjusted to account for PTT Tank’s stake. This strategic move is aligned with TOP’s goal to enhance liquidity, diversify funding sources, and maintain operational control while unlocking asset value. It also supports long-term competitiveness and potential synergies with PTT Tank through centralized infrastructure management.
Maintain NEUTRAL rating with TP of Bt33. Our TP of Bt33 (mid-2026) is based on -2SD PBV of 0.4x (EV/EBITDA 10.2x). Despite this asset monetization, we maintain our NEUTRAL rating given the lingering risks from CFP in terms of completing construction and incremental budget financing. At the same time, recent share gains may ease 3Q25 profit concerns arising from the CDU-3 shutdown and higher unit cost from the lease payment when the transaction completes in 2026. Management guided that the transaction could slice Bt600mn off annual net profit.
Key risks:Volatile oil price and GRM, weaker oil price causing inventory loss and lower demand for aromatics. Other risks are potential delays in CFP startup and cost overruns. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and GHG emission regulatory changes.
Download PDF Click > TOP250926_E.pdf
