TQM - New S-curve เพื่อเผชิญความท้าทาย

ปรับลดประมาณการการเติบโตของรายได้ค่าธรรมเนียมและบริการปี 2568 รายได้ค่าธรรมเนียมและบริการเติบโตเพียง 1% YoY ใน 1H68 ต่ำกว่าเป้าที่ TQM วางไว้ทั้งปีที่ 5-10% ค่อนข้างมากซึ่งเป็นผลมาจากยอดขายรถยนต์ในประเทศที่ลดลงและเบี้ยประกันภัยรถยนต์เฉลี่ยต่อกรมธรรม์ที่ลดลงท่ามกลางกำลังซื้อที่อ่อนแอลง เราปรับประมาณการการเติบโตของรายได้ค่าธรรมเนียมและบริการในปี 2568 ลดลงจาก 7% เป็น 2%  (เทียบกับ 6% ในปี 2567) เพื่อสะท้อนการเติบโตที่ชะลอตัวลงของยอดเบี้ยประกันภัยรถยนต์ ใน 7M68 ยอดขายรถยนต์ในประเทศลดลง 1% YoY หลังจากลดลง 26% ในปี 2567 ซึ่งส่งผลกระทบต่อเบี้ยประกันภัยต่ออายุ ใน 3Q68 เราคาดว่ารายได้ค่าธรรมเนียมและบริการจะอยู่ในระดับทรงตัว YoY แต่จะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย QoQ จากปัจจัยฤดูกาลและการเปิดตัวประกันชีวิตรายบุคคล ใน 4Q68 เราคาดว่ารายได้ค่าธรรมเนียมและบริการจะเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากช่วงไฮซีซั่นและการเจาะตลาดประกันชีวิตรายบุคคล

 

เปิดตัวประกันชีวิตรายบุคคลในฐานะ new S-curve ที่มีศักยภาพ ในช่วงกลางเดือนก.ค. TQM ได้เริ่มเปิดตัวผลิตภัณฑ์ประกันชีวิตรายบุคคล โดยเน้นไปที่ประกันสุขภาพเป็นหลัก บริษัทเชื่อว่าประกันชีวิตรายบุคคลจะเป็น new S-curve ที่จะช่วยให้รายได้ค่าธรรมเนียมและบริการเติบโตเป็นตัวเลขสองหลัก บริษัทตั้งเป้ายอดเบี้ยประกันชีวิตรายบุคคลใน 2H68 ไว้ที่ 100 ลบ. ต่ำกว่าคาด ซึ่งจะสร้างรายได้ค่าธรรมเนียมราว 20–30 ลบ. เมื่อพิจารณาจากกำลังซื้อที่อ่อนแอในปัจจุบัน เราจึงรวมรายได้จากผลิตภัณฑ์ประกันชีวิตรายบุคคลที่เพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปเข้ามาไว้ในประมาณการของเราตามหลักความระมัดระวัง เนื่องจากจะต้องใช้เวลาระยะหนึ่งก่อนที่พนักงานขายของบริษัทจะได้รับใบอนุญาตขายประกันชีวิต เราคาดว่าการเจาะตลาดประกันชีวิตรายบุคคลจะช่วยหนุนให้รายได้ค่าธรรมเนียมและบริการเติบโตเพิ่มขึ้นจาก 2% ในปี 2568 เป็น 4% ในปี 2569 และ 5% ในปี 2570

 

ลดค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานเพื่อชดเชยอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลง การเติบโตของรายได้ที่ชะลอตัวลงส่งผลทำให้อัตรากำไรขั้นต้นของ TQM ปรับตัวลดลง 209 bps YoY ใน 1H68 เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะเพิ่มขึ้น HoH (แต่ลดลง YoY) ใน 2H68 จากรายได้ค่าธรรมเนียมและบริการที่เติบโตดีขึ้น ทั้งนี้เพื่อชดเชยอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลง TQM จึงปรับลดค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานด้วยการลดค่าใช้จ่ายด้านบุคลากรผ่านการย้ายพนักงาน back office มา front office เราคาดว่าอัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานต่อรายได้จะปรับตัวลดลงใน 2H68 และปี 2569 เราคาดว่าอัตรากำไรสุทธิจะฟื้นตัวใน 2H68 และปี 2569 หลังจากลดลงสู่ระดับต่ำสุดใน 2Q68

 

ปรับประมาณการกำไรสุทธิลดลง เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2568 และปี 2569 ลดลงปีละ 4% โดยปัจจุบันเราคาดว่ากำไรสุทธิจะลดลง 1% ในปี 2568 และฟื้นตัวกลับมาเติบโต 8% ในปี 2569 เราคาดว่ากำไรสุทธิ 3Q68 จะลดลง YoY แต่จะเพิ่มขึ้น QoQ

 

อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลดี DPS งวด 1H68 ที่ 0.5 บาท สูงกว่า DPS งวด 1H67 ที่ 0.45 บาท เนื่องจาก TQM ปรับเพิ่มอัตราการจ่ายเงินปันผลใน 1H68 เป็น 76% จากอัตราการจ่ายเงินปันผลปี 2567 ที่ 70.3% เราคาดว่า DPS ปี 2568 จะอยู่ที่ 1 บาท โดยอิงกับอัตราการจ่ายเงินปันผล 75% คิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 7.4%

 

คงคำแนะนำ NEUTRAL และปรับราคาเป้าหมายลดลง เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ TQM และปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 16 บาท เป็น 15 บาท (อ้างอิง PBV 2.75 เท่า หรือ PE 11 เท่า สำหรับกลางปี 2569)

 

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ยอดเบี้ยประกันจะได้รับผลกระทบจากกำลังซื้อที่ลดลงและยอดขายรถยนต์ที่ชะลอตัวลง 2) อัตราค่าคอมมิชชั่นมีแนวโน้มปรับตัวลดลงจากการเปลี่ยนแปลงสัดส่วนผลิตภัณฑ์และการแข่งขันที่สูงขึ้น และ 3) ความเสี่ยง ESG จากการให้บริการลูกค้าอย่างเป็นธรรม (market conduct)

 

 

New S-curve to cope with the headwinds

 

After the analyst meeting, we stay Neutral on TQM for its good dividend yield of 7.4% on 2025, but trim TP to Bt15 from Bt16 as we cut our 2025 and 2026 earnings forecasts by 4% each, adjusting fee & service income. Amidst weaker purchasing power and domestic car sales, TQM is working hard to sustain the bottom line by tightening opex to offset a lower gross margin. We expect its penetration into individual life insurance to boost top and bottom lines in 2H25 and 2026.   

 

Cut 2025F fee & service income growth. Fee & service income grew merely 1% YoY in 1H25, well below its full-year target 5-10% on a drop in domestic car sales and smaller ticket size for auto insurance amidst weaker purchasing power. We slash our 2025F target fee & service income growth to 2% from 7% (vs. 6% in 2024) to reflect weaker growth in auto insurance premium sales. In 7M25, domestic car sales slipped 1% YoY, following a 26% fall in 2024 which has eaten into renewal premiums. In 3Q25, we expect fee & service income to be flattish YoY but rise slightly QoQ due to seasonality and the launch of individual life insurance. In 4Q25, we expect fee & service income to rise both YoY and QoQ on high season and the start of returns from entering into individual life insurance.

 

Launching individual life insurance as a potential new S-curve. In mid-July, TQM started introducing individual life insurance products, primarily health insurance. It believes this could be a new S-curve business to bring fee & service income growth to double digits. Lower than expected, it targets sale of Bt100mn in individual life insurance premiums in 2H25, which will generate fee income of Bt20-30mn. In view of the currently weak purchasing power, we conservatively factor only a gradual rise in revenue from individual life insurance into our forecast, as it will take time for sales staff to get life insurances licenses. We expect the penetration into individual life insurance to bring recovery in fee & service income growth from 2% in 2025F to 4% in 2026F and 5% in 2027F.

 

Tightening opex to offset lower gross margin. As a result of slower revenue growth, gross margin fell 209 bps YoY in 1H25. We expect gross margin to rise HoH (but decrease YoY) in 2H25 upon a recovery in fee & service income growth. To offset the lower gross margin, TQM has tightened opex by slimming personnel expenses via staff rotation of back office to front office. We thus expect some easing in opex to income ratio in 2H25 and 2026. We expect net profit margin to recover in 2H25 and 2026 after hitting bottom in 2Q25.

 

Trim earnings forecast. We trim our earnings forecast by 4% for each of 2025 and 2026. We now expect earnings to slip 1% in 2025 and recover 8% in 2026. In 3Q25, we expect earnings to fall YoY but rise QoQ.

 

Good dividend yield. Its 1H25 DPS of Bt0.5 is higher than the 1H24 DPS of Bt0.45, as it raised its 1H25 payout ratio to 76% from the 2024 payout of 70.3%. We expect 2025F DPS to be Bt1 at a 75% payout ratio, equivalent to 7.4% dividend yield.

 

Neutral with TP cut. We maintain our Neutral rating with a cut in TP to Bt15 from Bt16 (based on 2.75x PBV or 11x PE for mid-2026).

 

Key risks: 1) Premium sales will be hit by lower purchasing power and slowing car sales, 2) there could be a fall in commission rate from a change in product mix and rising competition and 3) ESG risk on market conduct.

 

Download EN version click >> TQM250902_E.pdf