TU - เติบโตปานกลางในระยะสั้น – NEUTRAL (ราคาเป้าหมาย 16 บาท)

เราคาดว่ากำไรปกติ 4Q67 จะลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาลและเงินบาทที่แข็งค่าขึ้น แต่จะเพิ่มขึ้น YoY จากยอดขายและอัตรากำไรขั้นต้นที่ดีขึ้น และส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุน (ไม่รวม Red Lobster) ที่เพิ่มขึ้น ซึ่งจะหักล้าง transformation costs ที่สูง ในขณะที่เรามีมุมมองเชิงบวกต่อกลยุทธ์เพื่อมุ่งสู่ปี 2573 ของ TU ที่ตั้งเป้าการเพิ่มยอดขายและมาร์จิ้นของธุรกิจในปัจจุบัน รวมถึงแผนการควบรวมกิจการ แต่โมเมนตัมการเติบโตของกำไรปกติในระยะ 2-3 ไตรมาสข้างหน้าอาจจะไม่น่าตื่นเต้นนัก โดยอิงจากมุมมองระมัดระวังของเราเกี่ยวกับการเพิ่มขึ้นของ transformation costs (เริ่มใน 3Q67) ท่ามกลางผลประโยชน์ที่เพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปจาก transformation programs ตั้งแต่ปี 2568 ถึงปี 2570-71 เราปรับลดคำแนะนำระยะ 3 เดือนสำหรับ TU ลงจาก OUTPERFORM สู่ NEUTRAL โดยปรับราคาเป้าหมายกลางปี 2568 ใหม่เป็น 16 บาท (จาก 18 บาท) อ้างอิง PE 14 เท่า (-0.5S.D. จาก PE เฉลี่ย 10 ปี) หลังจากปรับประมาณการกำไรลดลง

กำไรสุทธิ 3Q67 อยู่ที่ 1.4 พันลบ. +16% YoY และ +15% QoQ  สูงกว่าคาดเล็กน้อย จากค่าใช้จ่ายพิเศษจำนวน 80 ลบ. (ขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนและรายการด้อยค่าของสินทรัพย์) ที่น้อยกว่าคาด กำไรปกติ 3Q67 เป็นไปตามคาดที่ 1.5 พันลบ. -2% YoY แต่ +3% QoQ การปรับตัวลดลงเล็กน้อย YoY เกิดจากอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้น (ส่วนหนึ่งเกิดจาก transformation costs) และดอกเบี้ยจ่ายและค่าใช้จ่ายภาษีที่สูงขึ้น ซึ่งไปหักล้างยอดขาย อัตรากำไรขั้นต้น และส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนที่ดีขึ้น

เป้าหมายใหม่สำหรับปี 2567 และมุมมองต่อ 4Q67 ของ TU สำหรับปี 2567 TU ปรับเป้าการเติบโตของยอดขายลดลงมาอยู่ที่ 3-4% (เทียบกับเป้าเดิมที่ 4-5%) นอกจากนี้ยังปรับเป้าอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นเป็น 18.5-19.0% (เทียบกับเป้าเดิมที่ 18-18.5%) และปรับเป้าอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายเพิ่มขึ้นเป็น 12.5-13% (เทียบกับเป้าเดิมที่ 12-12.5%) สำหรับ 4Q67 TU คาดว่ายอดขายจะเติบโตในธุรกิจอาหารทะเลแปรรูป โดยการบริโภคจะได้แรงหนุนจากราคาปลาทูน่าที่กลับคืนสู่ระดับปกติและแคมเปญการตลาดที่บริษัทออกมาเมื่อไม่นานนี้ และธุรกิจอาหารสัตว์เลี้ยง อัตรากำไรขั้นต้นใน 4Q67 คาดว่าจะแข็งแกร่งใกล้เคียงกับเป้าหมายปี 2567 แต่ค่าใช้จ่าย SG&A มีแนวโน้มที่จะยังอยู่ในระดับสูง โดยคาดว่า transformation costs ใน 4Q67 จะอยู่ในระดับใกล้เคียงกับ 3Q67 ที่ 234 ลบ.

เปิดตัวกลยุทธ์เพื่อมุ่งสู่ปี 2573 TU เปิดตัวกลยุทธ์เพื่อมุ่งสู่ปี 2573 โดยจะมุ่งเน้น 1) เสริมสร้างความแข็งแกร่งให้กับธุรกิจหลัก ได้แก่ อาหารทะเลแปรรูป อาหารแช่เย็น และอาหารสัตว์ 2) ขับเคลื่อนกลุ่มธุรกิจที่เติบโตเร็ว เช่น อาหารสัตว์เลี้ยง อาหารแช่แข็ง อาหารพร้อมทาน และอินกรีเดียนท์ และ 3) แสวงหาไอเดียและเทคโนโลยีใหม่ๆ เช่น ลงทุนในธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับการเพาะเลี้ยงสัตว์น้ำ อาหารสัตว์เลี้ยง และโปรตีนทางเลือก Transformation plans เพื่อให้บรรลุเป้าหมายปี 2573 TU ได้ริเริ่ม transformation program 2 โครงการ ได้แก่ Project Sonar (Transformation ในด้านห่วงโซ่อุปทานและรูปแบบการดำเนินงาน) และ Project Tailwind (การเร่งการเติบโตในกลุ่มธุรกิจอาหารสัตว์เลี้ยงตามแผนเชิงพาณิชย์และการดำเนินงาน) โดย TU ตั้งเป้าลดต้นทุนต่อปีจากการดำเนิน Project Sonar ที่ US$75 ล้าน ตั้งแต่สิ้นปี 2569 เป็นต้นไป และเพิ่มกำไรจากการดำเนินงานต่อปี (จากยอดขายที่เพิ่มขึ้นและการลดต้นทุน) จากการดำเนิน Project Tailwind ที่ US$50 ล้านต่อปี ตั้งแต่สิ้นปี 2570 เป็นต้นไป โดยตลอดโครงการ TU ประเมิน transformation costs (ค่าใช้จ่าย SG&A) ที่ US$50-60 ล้าน โดยแบ่งเป็น US$13 ล้าน ใน 2H67, US$20 ล้าน ในปี 2568, US$20 ล้าน ในปี 2569 และที่เหลือในปี 2570 ด้วย CAPEX ปีละ 4.5-5 พันลบ. (เทียบกับ 4 พันลบ. ในปี 2567) เป้าหมายปี 2573 ในปี 2573 TU ตั้งเป้ายอดขายเพิ่มขึ้นจาก US$3.9 พันล้านในปี 2567 เป็น US$7 พันล้าน (CAGR 10%) โดยอิงกับยอดขายจากการดำเนินงานปกติที่ US$6 พันล้าน (CAGR 7%) และยอดขายจากการทำ M&A ตามกลยุทธ์เพื่อมุ่งสู่ปี 2573 ที่ US$1 พันล้าน TU ตั้งเป้าอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มจาก 19% ในปี 2567 เป็น 21-23% ในปี 2573 โดย EBIT margin จะเพิ่มจาก 5.6% ในปี 2567 เป็น 8% ในปี 2573 และเพิ่ม EBITDA เป็นสองเท่าจาก US$400 ล้าน ในปี 2567 เป็น US$700-800 ล้าน ในปี 2573

ความเสี่ยงที่สำคัญ: แรงกดดันเงินเฟ้อ และการแข็งค่าของเงินบาท ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญคือ การปล่อยก๊าซเรือนกระจก การบริหารจัดการของเสียและน้ำ (E), สวัสดิภาพของลูกค้า การบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ นโยบายเกี่ยวกับสุขภาพและความปลอดภัย (S)