เราได้เข้าร่วมการประชุมนักวิเคราะห์ของ BTS ซึ่งภาพรวมเป็นลบเล็กน้อย เราคาดว่ากำไร 3QFY69 จะลดลง YoY และ QoQ เนื่องจากไม่มีกำไรจากการเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมเหมือนใน 2QFY69 และมีผลกระทบเชิงลบต่อ P&L จากรายได้ดอกเบี้ยที่หายไปหลังจาก กทม. ได้ชำระหนี้เป็นที่เรียบร้อยแล้ว ซึ่งทำให้เราปรับประมาณการปี FY2570 ลดลงจากกำไรสุทธิ 515 ลบ. เป็นขาดทุนสุทธิ 685 ลบ. แต่ยังคงประมาณการขาดทุนปกติปี FY2569 ไว้ที่ 848 ลบ. แม้ว่าบริษัทรายงานขาดทุนปกติ 41 ลบ. ใน 1HFY69 ก็ตาม เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ BTS โดยปรับราคาเป้าหมายสิ้นปี FY2569 อ้างอิงวิธี SOTP ใหม่เป็น 3.2 บาท (จาก 4.4 บาท) เพื่อสะท้อนการปรับประมาณการมูลค่าเงินลงทุนลดลง แนวโน้มผลประกอบการที่อ่อนแอน่าจะทำให้ราคาหุ้นมีโอกาสปรับขึ้นได้ค่อนข้างจำกัด
สรุปผลประกอบการ 2QFY69: พลิกกลับมามีกำไร BTS รายงานกำไรสุทธิ 2QFY69 (ก.ค.-ก.ย. 2568) ที่ 102 ลบ. ดีขึ้นจากขาดทุนสุทธิ 456 ลบ. ใน 2QFY69 และขาดทุนสุทธิ 230 ลบ. ใน 1QFY69 บริษัทรายงานกำไรปกติ 221 ลบ. พลิกกลับจากขาดทุนปกติ 423 ลบ. ใน 2QFY68 และขาดทุนปกติ 262 ลบ. ใน 1QFY69 ซึ่งหลักๆ เป็นผลมาจากกำไรจากการปรับมูลค่ายุติธรรมของตราสารทางการเงินจำนวน 684 ลบ. ส่งผลให้ปัจจุบัน BTS มีผลขาดทุนปกติใน 1HFY69 เพียง 41 ลบ. เทียบกับประมาณการขาดทุนปกติปี FY2569 ของเราที่ 848 ลบ.
ภาพรวมจากการประชุมนักวิเคราะห์เป็นลบเล็กน้อย ผู้บริหารระบุว่าการชำระหนี้คืนของ กทม. จะมีผลกระทบเชิงลบต่อกำไรสุทธิปี FY2569 ที่ประมาณ 600 ลบ. โดยหลักๆ จะอยู่ในช่วง 2HFY69 ในปี FY2570 ผลกระทบเชิงลบจะอยู่ที่กว่า 1 พันลบ. ซึ่งเรามองว่าประเด็นจะทำให้ตลาดต้องมีการปรับประมาณการกำไรของ BTS ลงอย่างมีนัยสำคัญ ในส่วนของเงินที่ได้รับจากทาง กทม. มาแล้วที่ 3.64 หมื่นลบ. นั้น บริษัทได้นำเงิน 1.5 หมื่นลบ. ไปชำระหนี้เรียบร้อยแล้ว และส่วนที่เหลือมีแผนที่จะนำเงินไปฝากเพื่อรับดอกเบี้ย ขณะที่ผลการดำเนินงานยังคงได้รับแรงกดดันจากสายสีชมพูและสายสีเหลือง ซึ่งไตรมาสล่าสุดบันทึกผลขาดทุนรวม 400 ลบ. สำหรับการจ่ายเงินปันผลนั้นยังอยู่ระหว่างการพิจารณา แม้ว่ากระแสเงินสดจะปรับตัวดีขึ้นมากแล้วก็ตาม
คาดผลประกอบการ 3QFY69 (ต.ค.-ธ.ค. 2568) จะอ่อนแอลง เราคาดว่าผลประกอบการใน 3QFY69F จะอ่อนแอลง เนื่องจากจะไม่มีกำไรจากการเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมที่ RABBIT และกำไรจากตราสารทางการเงินของ BTS เหมือนในไตรมาสที่ผ่านมา ซึ่งทั้งสองรายการนี้ BTS ถือว่าเป็นรายการที่เกิดขึ้นเป็นประจำ บริษัทระบุว่าการชำระหนี้คืนจาก กทม. เมื่อวันที่ 30 ต.ค. 2568 จะส่งผลกระทบเชิงลบต่อกำไรสุทธิสำหรับช่วงที่เหลือของปี FY2569 ประมาณ 300 ลบ./ไตรมาส ในประมาณการของเรา เราใช้สมมติฐานว่า BTS นำเงิน 1.5 หมื่นลบ. ไปชำระหนี้ ที่มีอัตราดอกเบี้ย 4% และนำเงินที่เหลือไปลงทุนในตราสารหนี้ที่ให้ผลตอบแทน 2% ต่อปี ทั้งนี้เรามองว่าในขณะเดียวกัน การนำเงินไปชำระหนี้คืนจะช่วยให้งบดุลของบริษัทแข็งแกร่งมากขึ้น
ปรับสมมติฐาน หลังจาก กทม. ชำระหนี้คืน เรายังคงประมาณการขาดทุนปกติปี FY2569 ไว้ที่ 848 ลบ. และปรับประมาณการปี FY2570 ลดลงเป็นขาดทุนปกติ 685 ลบ. จากเดิมที่คาดว่าจะมีกำไร 515 ลบ. หลังจากที่ได้รวมผลกระทบจากการชำระหนี้ของ กทม. เข้ามา นอกจากนี้ เรายังปรับราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี SOTP ลดลงจาก 4.4 บาท เป็น 3.2 บาท หลักๆ สะท้อนถึงการปรับลดมูลค่าเงินลงทุนใน VGI (BTS ถือหุ้น 36.1%), RABBIT (67.9%) และ TNL (42.1%) เนื่องจากราคาหุ้น VGI ลดลง 50.5%, RABBIT ลดลง 15.2% และ TNL ลดลง 33.2% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา
ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล จำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้าสายสีชมพูและสายสีเหลืองเติบโตช้า ความเสี่ยงด้าน ESG สำหรับ BTS คือ ความน่าเชื่อถือในการให้บริการ ซึ่งจะส่งผลกระทบเชิงลบต่อจำนวนผู้โดยสาร
Earnings matter more
We attended BTS analyst briefing, which had a slightly negative tone. We expect 3QFY26F earnings to be weaker YoY and QoQ without 2QFY26’s fair value gain and negative impact on the P&L from the BMA debt repayment. This prompts us to cut our FY2027F to a net loss of Bt685mn from Bt515mn profit; we maintain our FY2026F core loss of Bt848mn despite core loss of Bt41mn in 1HFY26. We maintain NEUTRAL with a new end-FY2026 SOTP-based TP of Bt3.2 (from Bt4.4) to reflect the downward revision of the value of its investments. The poor earnings outlook caps share price upside.
Recap 2QFY26: Up into the black. BTS reported a 2QFY26 (Jul-Sep 2026) net profit of Bt102mn, improving from a Bt456mn net loss in 2QFY25 and a Bt230mn net loss in 1QFY26. It reported a core profit of Bt221mn, reversing from a Bt423mn core loss in 2QFY25 and a Bt262mn core loss in 1QFY26. Behind this was a Bt684mn gain on change in fair value of its financial instruments. BTS now stands with a 1HFY26 core loss of Bt41mn vs our forecast of a Bt848mn core loss in FY2026F.
Slightly negative tone at the analyst meeting. Management indicated that the BMA debt repayment will subtract ~Bt600mn from the FY2026 bottom line, primarily in 2HFY26, and slice off over Bt1bn in FY2027, likely prompting significant earnings downgrades by the market. Of the Bt36.4bn received from the BMA, the company has used Bt15bn for debt repayment and plans to deposit the remainder to generate interest income. Operational performance continues to be pressured by the Pink and Yellow lines, which recorded a combined loss of Bt400mn in the latest quarter. Dividend payment is under consideration despite significant improvement in cash flow.
Expect weaker earnings in 3QFY26F (Oct-Dec 2025). We expect poorer earnings in 3QFY26F without the past quarter’s gain on change in fair value at RABBIT and BTS’s own gain on financial instruments. BTS treated these two items as recurring. It noted that the debt repayment from BMA on October 30, 2025 will slice ~Bt300mn off its bottom line each quarter in the remainder of this fiscal year. In our forecast, we assume it pays down Bt15bn in debit, carrying a cost of 4%, and invest the remainder in fixed income instruments with an annual yield of 2%. We note that at the same time, this will help strengthen its balance sheet.
Fine-tuning assumptions. Following the debt repayment by the BMA, we keep our FY2026F core loss at Bt848mn, and lower our FY2027F to a core loss of Bt685mn from Bt515mn profit after factoring in the BMA debt repayment. We also revise down our SOTP-based TP to Bt3.2 from Bt4.4, largely reflecting the downward revision of the value of its investments in VGI (36.1% stake), RABBIT (67.9%) and TNL (42.1%) since share price is down 50.5% for VGI, 15.2% for RABBIT and 33.2% for TNL in the past three months.
Risks and concerns. Slow ridership growth on the Pink and Yellow lines. ESG risk for BTS is service reliability which could negatively impact ridership.
Download EN version click >> BTS251120_E.pdf
