กำไรปกติ 3Q68 ของ CPALL อยู่ที่ 6.5 พันลบ. (+4% YoY แต่ -8% QoQ) ต่ำกว่าที่เราประเมินไว้ 3% เพราะส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT อ่อนแอ แต่เป็นไปตามที่ตลาดคาด เราปรับประมาณการกำไรของ CPALL ลดลง 2% ในปี 2569 และ 3% ในปี 2570 เพื่อสะท้อนส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่อ่อนแอ ทั้งนี้ใน 4Q68TD ด้วยกลยุทธ์บริหารสินค้าอย่างมีประสิทธิภาพ SSS ของธุรกิจ CVS จึงลดลงใกล้เคียงกับ 3Q68 (-0.5% YoY) จากบรรยากาศการจับจ่ายที่ซบเซา แต่ยังดีที่สุดในกลุ่ม เราคาดว่ากำไร 4Q68 จะเติบโต YoY เนื่องจากยอดขายและมาร์จิ้นธุรกิจ CVS ที่ดีขึ้นจะช่วยชดเชยส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่ลดลง และเพิ่มขึ้น QoQ จากปัจจัยฤดูกาล เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ CPALL โดยปรับราคาเป้าหมายกลางปี 2569 อ้างอิงวิธี DCF (WACC 7.2%, อัตราการเติบโตระยะยาว 1.5%) ใหม่เป็น 58 บาท (จาก 63 บาท)
กำไรสุทธิ 3Q68 อยู่ที่ 6.6 พันลบ. +18% YoY แต่ -3%QoQ เมื่อหักรายการพิเศษ คือ กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 136 ลบ. ออก กำไรปกติ 3Q68 อยู่ที่ 6.5 พันลบ. +4% YoY แต่ -8% QoQ ต่ำกว่าที่เราประเมินไว้ 3% เนื่องจากส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ต่ำกว่าคาด แต่เป็นไปตามที่ตลาดคาด โดยการเติบโตของกำไรปกติที่ 4% YoY ใน 3Q68 นั้น การเติบโต 10% เกิดจากธุรกิจ CVS ที่ดีขึ้น หลักๆ เป็นผลมาจากยอดขายและมาร์จิ้นที่สูงขึ้น ขณะที่การหดตัวลง 6% เกิดจากส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่ลดลงเพราะอัตรากำไรขั้นต้นแคบลง และอัตราส่วน SG&A/ยอดขายสูงขึ้น (-23% YoY, CPALL ถือหุ้น 60%)
รายการที่สำคัญเกี่ยวกับธุรกิจ CVS ใน 3Q68: SSS ลดลง 0.5% YoY จากบรรยากาศการจับจ่ายใช้สอยที่ซบเซาประกอบกับจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติที่ลดลง จำนวนลูกค้าเฉลี่ยอยู่ที่ 943 คน/สาขา/วัน (-2% YoY) และยอดซื้อต่อบิลอยู่ที่ 86 บาท (+2% YoY) สัดส่วนยอดขาย O2O ต่อยอดขายรวมอยู่ที่ 11% ทรงตัว YoY และ QoQ ทั้งนี้จากยอดขายทั้งหมด 76.5% มาจากสินค้ากลุ่มอาหาร [+20bps YoY ได้แรงหนุนจากยอดขายอาหารพร้อมทาน (RTE) ที่เพิ่มขึ้นจากผลิตภัณฑ์ใหม่ เช่น ผลไม้สดหั่น ของหวาน อาหารทานเล่น กาแฟ และเครื่องดื่มที่ไม่มีแก๊ส] และ 23.5% มาจากสินค้าที่ไม่ใช่อาหาร ใน 3Q68 CPALL เปิดสาขาเพิ่ม 169 สาขา ในประเทศไทย ส่งผลทำให้จำนวนสาขาสุทธิอยู่ที่ 15,764 สาขา ณ สิ้น 3Q68 +5% YoY และ +1% QoQ บริษัทเปิดสาขาในต่างประเทศเพิ่ม 4 สาขา ส่งผลทำให้จำนวนสาขาสุทธิในต่างประเทศอยู่ที่ 145 สาขา (+36% YoY และ +3% QoQ) แบ่งเป็น 125 สาขาในกัมพูชา และ 20 สาขาในลาว อัตรากำไรขั้นต้นในธุรกิจ CVS ขยายตัว 30bps YoY โดยได้แรงหนุนจาก 1) การบริหารศูนย์กระจายสินค้าที่มีประสิทธิภาพมากขึ้น; 2) อัตรากำไรที่ดีขึ้นจากการผสมผสานของสินค้าภายในร้าน (+20bps YoY สู่ 27.9%) จากมาร์จิ้นของสินค้ากลุ่มอาหารที่สูงขึ้น (+10bps YoY จากยอดขายอาหารพร้อมทานที่ให้มาร์จิ้นสูงที่เพิ่มขึ้น) ท่ามกลางมาร์จิ้นของสินค้ากลุ่มที่ไม่ใช่อาหารที่ทรงตัว ค่าใช้จ่าย SG&A เพิ่มขึ้น 8% YoY สอดคล้องกับค่าใช้จ่ายในการขยายสาขาที่เพิ่มขึ้น
รายการที่สำคัญเกี่ยวกับ CPAXT ใน 3Q68: กำไรปกติ 3Q68 ของ CPAXT อยู่ที่ 1.9 พันลบ. -23% YoY และ -19% QoQ หลักๆ เกิดจากอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจ B2C ที่อ่อนตัวลง (จากการตั้งสำรองสำหรับสินค้าที่ไม่ใช่อาหารที่เคลื่อนไหวช้า การลงทุนด้านราคา และยอดขายสินค้าที่ไม่ใช่อาหารมาร์จิ้นสูงที่ลดลงจากฐานสูงใน 3Q67 ที่ได้แรงหนุนจากโครงการดิจิทัลวอลเล็ตและกำลังซื้อที่อ่อนแอ) รวมถึงอัตราส่วน SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้นจากการขยายสาขาและธุรกิจ O2O ซึ่งไปหักล้างยอดขายที่ดีขึ้นเล็กน้อย (การขยายสาขา ท่ามกลาง SSS ของธุรกิจ B2B และธุรกิจ B2C ที่ +0.3% YoY และ -0.5% YoY ตามลำดับ)
แนวโน้ม 4Q68 ใน 4Q68TD SSS ในธุรกิจ CVS ลดลงใกล้เคียงกับ 3Q68 (-0.5% YoY) จาก sentiment ที่เปราะบาง แต่ยังคงดีที่สุดในกลุ่มนับถึงปัจจุบัน โดยในปี 2568 CPALL ยังคงแผนเปิดร้าน CVS 700 สาขา (เทียบกับ 519 สาขา ใน 9M68) และมากกว่า 10 สาขาในกัมพูชา และน้อยกว่า 10 สาขาในลาว (เทียบกับ 13 สาขา และ 10 สาขา ใน 9M68) CPALL ตั้งเป้าอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจ CVS ใน 4Q68 ขยายตัวต่อเนื่อง โดยมียอดขาย RTE มาร์จิ้นสูงมากขึ้น
ปรับลดประมาณการกำไร และแนวโน้ม 4Q68 เรายังคงประมาณการกำไรปี 2568 ไว้เช่นเดิม แต่ปรับประมาณการกำไรลดลง 2% ในปี 2569 และ 3% ในปี 2570 เพื่อสะท้อนส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่อ่อนแอ เราคาดว่ากำไรปกติ 4Q68 จะเติบโต YoY เนื่องจากยอดขายและมาร์จิ้นธุรกิจ CVS ที่ดีขึ้นจะช่วยชดเชยส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่ลดลง และเพิ่มขึ้น QoQ จากปัจจัยฤดูกาล
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงในนโยบายรัฐบาลและกำลังซื้อ ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงานและของเสีย ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) และการบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ แนวปฏิบัติด้านแรงงาน และความเป็นส่วนตัวของข้อมูล (S)
3Q25: Slightly below our estimates
CPALL’s 3Q25 core profit was Bt6.5bn, +4% YoY but -8% QoQ, 3% below our estimates on soft CPAXT earnings but in line with market consensus. To factor in the lower contribution from CPAXT, we cut our forecast by 2% in 2026F and 3% in 2027F. In 4Q25TD, with good product management, the fall in its CVS SSS is close to 3Q25’s
-0.5% YoY as fragile sentiment continues, but still is the sector’s best so far. We expect 4Q25F earnings to grow YoY, with better CVS sales and margin offsetting lower contribution from CPAXT, with QoQ growth on seasonality. We maintain Outperform with a new mid-2026 DCF TP (WACC 7.2%, LT growth 1.5%) of Bt58 (from Bt63).
3Q25 net profit was Bt6.6bn, +18% YoY but -3% QoQ. Excluding one-off FX gain of Bt136mn, 3Q25 core profit was Bt6.5bn, +4% YoY but -8% QoQ, 3% below our estimates on weaker CPAXT contribution than expected but in line with consensus. Of 3Q25 growth of 4% YoY, 10% came from higher sales and margin at CVS, but this was slashed by 6% from a weaker CPAXT contribution on a narrower gross margin and higher SG&A/sales (-23% YoY, 60% stake held by CPALL).
3Q25 CVS highlights: SSS slipped 0.5% YoY on weak consumption sentiment coupled with fewer foreign tourists. Customer average was 943/store/day (-2% YoY) and spending per ticket was Bt86 (+2% YoY). O2O sales portion to total sales was 11%, flat YoY and QoQ. Of total sales, 76.5% was food products (+20bps YoY, thanks to higher sales of new RTE meals of fresh-cut fruit, dessert, appetizer, coffee and non-carbonated drinks) and 23.5% from non-food products. In 3Q25, CPALL added 169 stores in Thailand, giving it a net 15,764 stores at end-3Q25, +5% YoY and +1% QoQ; it added 4 stores overseas, giving it a net 145 stores overseas, +36% YoY and +3% QoQ, consisting of 125 in Cambodia and 20 in Laos. Gross margin in the CVS unit widened 30bps YoY, driven by: 1) better efficiency at its distribution centers; 2) higher product mix margin (+20bps YoY to 27.9%) off a higher food product margin (+30bps YoY on more high-margin RTE sales) amid a stable non-food product margin. SG&A grew 8% YoY in tandem with its store expansion.
3Q25 CPAXT highlights. CPAXT 3Q25 core profit was Bt1.9bn, -23% YoY and -19% QoQ. The drop came from a weaker gross margin at the B2C unit (provision expenses for slow-moving non-food products, price investment and lower high-margin non-food sales off 3Q24’s high base from the digital wallet plus weak purchasing power) and higher SG&A/sales from store expansion and O2O business that outpaced slightly better sales (store expansion, amid SSS at +0.3% YoY and -0.5% YoY from overall B2B & B2C units).
4Q25F guidance. In 4Q25TD, CVS SSS has fallen close to 3Q25’s (-0.5% YoY) from continued fragile sentiment but is still the sector’s best so far. In 2025, it still plans to open 700 CVS stores (vs 519 stores in 9M25) and more than ten stores in Cambodia and fewer than ten in Laos (vs 13 stores and 10 stores in 9M25). CPALL targets continued growth in 4Q25F CVS gross margin with more high-margin RTE sales.
Earnings cut and 4Q25F outlook. We keep our 2025F unchanged but cut earnings by 2% in 2026F and 3% in 2027F, factoring in a weak contribution from CPAXT. We expect 4Q25F core earnings to grow YoY as better CVS sales and margin will offset the weaker contribution from CPAXT, and grow QoQ on seasonality.
Key risks are changes in government policies and purchasing power. Key ESG risks are energy & waste management, sustainable products (E) and product quality management, labor practices and data privacy (S).
Download EN version click >> CPALL251114_E.pdf
