IRPC รายงานกำไรสุทธิ 1Q69 เติบโตอย่างแข็งแกร่งมาอยู่ที่ 7.9 พันลบ. ฟื้นตัวจากขาดทุนใน 1Q68 และ 4Q68 ดีกว่าตลาดคาด และเป็นไปตามที่ INVX คาด โดยได้รับปัจจัยหนุนจากกำไรสต็อกน้ำมันจำนวนมาก (สุทธิ 9.9 พันลบ.) ท่ามกลางราคาน้ำมันดิบที่ปรับตัวขึ้นแรงและค่าการกลั่นที่ปรับตัวดีขึ้น EBITDA ปรับตัวขึ้นมาอยู่ที่ 1.5 หมื่นลบ. เพิ่มขึ้นมาก YoY และ QoQ ขณะที่กำไรปกติเติบโตก้าวกระโดด 124% QoQ มาอยู่ที่ 1.5 พันลบ. จากขาดทุน 1.8 พันลบ. ใน 1Q68 แม้ราคาน้ำมันที่ลดลงอาจทำให้เกิดผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันในช่วงที่เหลือของปีนี้ แต่เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2569 ของ IRPC เพิ่มขึ้นจาก 983 ลบ. เป็น 3.1 พันลบ. เพื่อสะท้อน GIM ที่แข็งแกร่งใน 1Q69 ซึ่งมีแนวโน้มแข็งแกร่งต่อเนื่องใน 2Q69 เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ IRPC โดยให้ราคาเป้าหมายที่ 2 บาท อ้างอิง PBV 0.6 เท่า (–0.7SD ของค่าเฉลี่ย 5 ปี)
ปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นเพิ่มขึ้น QoQ เพื่อสะท้อนภาวะตลาดที่เอื้ออำนวย ปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นของ IRPC เพิ่มขึ้น 4.5% YoY และ 3.5% QoQ มาอยู่ที่ 209kbd (97% ของกำลังการผลิตติดตั้งที่ 215kbd) ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ 2Q61 สะท้อนถึงความพยายามในการเพิ่มผลผลิตเพื่อให้ได้รับประโยชน์จากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันกลุ่ม middle distillate ที่แข็งแกร่ง (56% ของผลผลิตโรงกลั่น) ใน 1Q69 และมีแนวโน้มที่จะช่วยสนับสนุนให้ต้นทุนต่อหน่วยลดลง อัตราการใช้กำลังการผลิตของกลุ่มปิโตรเคมีเพิ่มขึ้นจาก 72% เป็น 77.5% โดยได้รับแรงหนุนจากกลุ่มโอเลฟินส์ท่ามกลางอุปทานที่ตึงตัวขึ้นหลังจากการปิดช่องแคบฮอร์มุซและความต้องการเติมสต็อกสินค้า อย่างไรก็ตาม ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีเทียบกับวัตถุดิบปรับตัวลดลง QoQ เนื่องจากต้นทุนแนฟทาสูงขึ้นและราคาผลิตภัณฑ์ปรับตัวขึ้นไม่ทันต้นทุน
Market GIM ปรับตัวเพิ่มขึ้น QoQ จากค่าการกลั่นที่สูงขึ้น market GIM เพิ่มขึ้น 48.1% YoY และ 14.3% QoQ มาอยู่ที่ US$13.21/บาร์เรล จากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียมที่แข็งแกร่งขึ้น ซึ่งช่วยหนุนให้ market GRM ปรับตัวขึ้นมาอยู่ที่ US$11.8/บาร์เรล จาก US$8.5/บาร์เรล ใน 4Q68 โดยได้รับปัจจัยหนุนจากส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลและน้ำมันเครื่องบินที่แข็งแกร่งขึ้น แต่ถูกหักล้างไปบางส่วนโดยส่วนต่างราคาน้ำมันหล่อลื่นพื้นฐานที่อ่อนแอลงท่ามกลางราคาน้ำมันเตาที่สูงขึ้น ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีลดลง 66.9% YoY และ 73.2% QoQ มาอยู่ที่ US$0.57/บาร์เรล จากแรงกดดันในกลุ่มโอเลฟินส์เนื่องจากต้นทุนแนฟทาสูงขึ้น Accounting GIM เพิ่มขึ้นเป็น US$29.79/บาร์เรล จากกำไรสต็อกน้ำมันและขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยง ซึ่งสูงกว่าต้นทุนต่อหน่วยที่ US$10.5/บาร์เรล อย่างมาก
แนวโน้มกำไร 2Q69 ดีขึ้น แต่ยังเผชิญแรงกดดัน กำไร 2Q69 ของ IRPC จะเผชิญกับความเสี่ยงด้านลบที่เพิ่มขึ้นหากราคาน้ำมันดิบกลับสู่ระดับปกติจากกรอบราคาที่คาดการณ์ไว้ที่ US$98–105/บาร์เรล ซึ่งอาจทำให้กำไรจากสต็อกน้ำมันจำนวนมากที่บันทึกไว้ใน 1Q69 พลิกกลับได้ ในขณะเดียวกัน GRM มีแนวโน้มที่จะอ่อนตัวลงจากค่าพรีเมียมน้ำมันดิบ ค่าขนส่ง และค่าประกันภัยที่สูงขึ้น ประกอบกับการปรับลดราคาน้ำมันดีเซลในประเทศไทยตามคำสั่งของภาครัฐซึ่งจะกดดันความสามารถในการทำกำไรของธุรกิจโรงกลั่น สำหรับธุรกิจปิโตรเคมี เราคาดว่าการปรับราคาผลิตภัณฑ์จะช่วยหนุนมาร์จิ้นใน 2Q69 แม้การฟื้นตัวน่าจะเป็นไปอย่างค่อยเป็นค่อยไปและไม่ทั่วถึง ข้อจำกัดด้านวัตถุดิบน่าจะทำให้ส่วนต่างราคายังคงผันผวน ขณะที่แรงหนุนด้านอุปสงค์ยังจำกัดอยู่ในกลุ่ม defensive เช่น บรรจุภัณฑ์อาหาร
ปรับเพิ่มประมาณการกำไรปี 2569 หลังจากรายงานกำไรที่แข็งแกร่งผิดปกติใน 1Q69 เราจึงปรับประมาณการกำไรสุทธิของ IRPC เพิ่มขึ้นจาก 983 ลบ. เป็น 3.1 พันลบ. เพื่อสะท้อน GIM ที่ดีใน 1H69 ซึ่งได้รับแรงหนุนจากสงครามในตะวันออกกลางและการปิดช่องแคบฮอร์มุซ ซึ่งช่วยหนุนส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันกลุ่ม middle distillate ทั้งนี้ เราใช้สมมติฐานว่าการปิดช่องแคบฮอร์มุซจะเกิดขึ้นเพียงชั่วคราว เราประเมินว่า GIM เฉลี่ยของ IRPC จะอยู่ที่ US$11/บาร์เรล ในปี 2569 เพิ่มขึ้นจาก US$8.8/บาร์เรล ในปี 2568 นอกจากนี้เรายังคาดว่าปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นจะเพิ่มขึ้นจาก 203kbd ในปี 2568 เป็น 205kbd ในปี 2569 ซึ่งสูงกว่าสมมติฐานเดิมของเราที่ 200kbd เนื่องจากสภาวะตลาดใน 1H69 ยังคงเอื้ออำนวย
คงคำแนะนำ NEUTRAL ด้วยราคาเป้าหมาย 2 บาท แม้เราปรับประมาณการกำไรปี 2569 เพิ่มขึ้น แต่มีผลกระทบจำกัดต่อราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2569) ของเราที่ 2.00 บาท อ้างอิง PBV 0.6 เท่า (-0.7SD ของค่าเฉลี่ย 5 ปี) ซึ่งคิดเป็น EV/EBITDA ที่ 3.3 เท่า เรามองว่ากำไรของ IRPC มีความอ่อนไหวต่อความผันผวนของ market GRM มากกว่าบริษัทอื่นในกลุ่มเดียวกันเนื่องจากมีต้นทุนต่อหน่วยที่สูงกว่า
ปัจจัยเสี่ยงสำคัญต่อประมาณการและ valuation คือ ความผันผวนของราคาน้ำมัน (ทำให้มีขาดทุนสต็อกน้ำมัน) และค่าการกลั่นและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่ลดลง ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด
1Q26: Strong profit, as expected
IRPC delivered strong net profit of Bt7.9bn in 1Q26, reversing losses in 1Q25 and 4Q25, beating consensus and in line with INVX. This was driven by large inventory gains (net Bt9.9bn) amid sharply rising crude prices and improved refining margins. EBITDA surged to Bt15bn, up sharply YoY and QoQ, while core profit jumped 124% QoQ to Bt1.5bn from a Bt1.8bn loss in 1Q25. While lower oil prices could lead to inventory losses later this year, we raise our 2026F net profit forecast to Bt3.1bn from Bt983mn to reflect strong GIM in 1Q26, likely extending into 2Q26. We maintain a NEUTRAL rating with TP of Bt2 based on 0.6x PBV (–0.7SD of the five‑year average).
Higher crude intake QoQ to get in on the good market. Crude intake rose 4.5% YoY and 3.5% QoQ to 209kbd (97% of 215kbd nameplate), the highest since 2Q18 on efforts to maximize strong middle distillate crack spreads (56% of refinery yield) in 1Q26 and likely supported lower unit costs. Petrochemical utilization rose to 77.5% from 72%, driven by olefins amid tighter supply after the Strait of Hormuz closure and restocking demand, though petrochemical price-to-feed margins fell QoQ due to higher naphtha costs and pricing lags.
Market GIM up QoQ on higher oil refining margin. Market GIM rose 48.1% YoY and 14.3% QoQ to US$13.21/bbl on stronger petroleum product spreads, lifting market GRM to US$11.8/bbl from US$8.5/bbl in 4Q25. Gains were driven by stronger diesel and jet fuel cracks, partly offset by weaker lube base oil spreads amid higher fuel oil prices. Petrochemical spreads fell 66.9% YoY and 73.2% QoQ to US$0.57/bbl, hurt by olefins products due to higher naphtha costs. Accounting GIM surged to US$29.79/bbl on inventory gains and hedging losses, well above unit cost of US$10.5/bbl.
2Q26F earnings to improve but pressured. IRPC’s 2Q26 earnings face rising downside risk if crude prices normalize from the expected US$98–105/bbl range, which could reverse the substantial 1Q26 inventory gains. GRM is likely to soften due to higher crude premiums, freight and insurance costs, compounded by mandated diesel price cuts in Thailand that will weigh on refining profitability. In petrochemicals, we expect product price adjustments to lift margins in 2Q26, but with recovery gradual and uneven. Feedstock constraints are likely to keep spreads volatile, while demand support remains largely confined to defensive segments such as food packaging.
Raise our 2026F. After the unusually strong 1Q26, we raise our 2026F net profit to Bt3.1bn from Bt983mn to reflect a good GIM in 1H26: the war in the Middle East and the closure of the Strait of Hormuz have boosted crack spreads for middle distillate products. Note that we assume the Strait of Hormuz closure is temporary. We estimate IRPC’s average GIM will rise to US$11/bbl in 2026 from US$8.8/bbl in 2025. We also expect crude run to grow to 205kbd in 2026 from 203kbd in 2025, above our previous assumption of 200kbd, as market conditions in 1H26 remain favorable.
NEUTRAL rating with TP of Bt2 maintained. The upward revision of 2026 earnings has limited impact on our end-2026 TP of Bt2.00, based on 0.6x PBV (-0.7SD of 5-year average), implying 3.3x EV/EBITDA. We see IRPC’s earnings as more sensitive to volatile market GRM than peers due to higher unit costs.
Key risks to forecast and valuation are oil price volatility (bringing stock loss), lower GRM and spread for petrochemical products. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and adaptation to clean energy.
Download EN version click >> IRPC260513_E.pdf
