OR รายงานกำไรสุทธิ 4Q68 ที่ 2.1 พันลบ. (ลดลง 31% YoY และ 21% QoQ) เป็นไปตามที่ INVX คาดแต่สูงกว่าตลาดคาด กำไรที่อ่อนตัวลง QoQ สะท้อนถึงค่าใช้จ่ายการตลาดที่สูงขึ้นในกลุ่มธุรกิจ Lifestyle และการตั้งสำรองด้อยค่าเงินลงทุนในบริษัทร่วม ขณะที่กำไรกลุ่มธุรกิจ Mobility ยังคงแข็งแกร่งจากอุปสงค์ตามฤดูกาลและมาร์จิ้นที่ทรงตัว ซึ่งช่วยชดเชยแรงกดดันทางภูมิรัฐศาสตร์ในกัมพูชาได้บางส่วน สำหรับปี 2568 กำไรเพิ่มขึ้น 48% มาอยู่ที่ 1.13 หมื่นลบ. แต่ต่ำกว่าประมาณการของเราเล็กน้อยจากการตั้งสำรองด้อยค่า เราคาดว่ากำไรจะเติบโตต่อเนื่องในปี 2569F เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ OR ด้วยราคาเป้าหมาย 18 บาท (สิ้นปี 2569) อ้างอิง EV/EBITDA ที่ 7.5 เท่า (-1SD จากค่าเฉลี่ย 3 ปี)
กลุ่มธุรกิจ Mobility: อุปสงค์ตามฤดูกาลช่วยหนุนปริมาณขาย; มาร์จิ้นทรงตัว ปริมาณขายน้ำมันในประเทศเพิ่มขึ้น 4.4% QoQ เป็น 6,194 ล้านลิตร โดยได้รับแรงหนุนจากการเดินทางช่วงสิ้นปี อุปสงค์น้ำมันอากาศยานที่สูงขึ้นในช่วงไฮซีซั่น และปริมาณขายปลีกน้ำมันดีเซลที่แข็งแกร่งขึ้นในช่วงวันหยุดยาว กำไรขั้นต้น/ลิตรทรงตัวอยู่ที่ 1.02 บาท (รวมผลกระทบจากขาดทุนสต็อกจำนวน 580 ลบ.) เนื่องจากมาร์จิ้นน้ำมันอากาศยานที่แข็งแกร่งขึ้นช่วยชดเชยส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลและเบนซินที่อ่อนตัวลงท่ามกลางราคาน้ำมันโลกที่ลดลง EBITDA ขยับขึ้น 1% QoQ แม้ค่าใช้จ่ายซ่อมบำรุงและส่งเสริมการขายสูงขึ้น โดย EBITDA margin ยังคงแข็งแกร่งที่ 2.1%
กลุ่มธุรกิจ Lifestyle: รายได้เพิ่มขึ้น แต่มีแรงกดดันด้านมาร์จิ้นจากค่าใช้จ่ายการตลาด รายได้กลุ่มธุรกิจ Lifestyle เพิ่มขึ้น 3.9% QoQ จากยอดขาย F&B ที่แข็งแกร่งขึ้น (+4.5%) และยอดขายร้านสะดวกซื้อต่อสาขาที่สูงขึ้นจากปัจจัยฤดูกาล EBITDA ลดลง 6.3% QoQ มาอยู่ที่ 1.67 พันลบ. เพราะได้รับแรงกดดันจากการใช้จ่ายด้านโฆษณาและส่งเสริมการขายที่สูงขึ้น และ EBITDA margin อ่อนตัวลงจาก 28.2% มาอยู่ที่ 25.4% Café Amazon มียอดขาย 109 ล้านแก้วใน 4Q68 ทรงตัว QoQ แต่เพิ่มขึ้น YoY สะท้อนถึงการขยายสาขาและแคมเปญทางการตลาดที่มากขึ้น
กลุ่มธุรกิจ Global: ปริมาณขายที่ลดลงในกัมพูชาหักล้างปริมาณขายที่เพิ่มขึ้นในลาว รายได้กลุ่มธุรกิจ Global ลดลง 20.1% QoQ ตามปริมาณขายที่ลดลง 22.1% โดยหลักๆ มาจากกัมพูชาซึ่งอุปสงค์อ่อนตัวลงท่ามกลางความตึงเครียดบริเวณชายแดนไทย-กัมพูชา ขณะที่ฟิลิปปินส์มียอดขายดีเซลจากการประมูลและยอดขายเบนซินลดลงเช่นกัน EBITDA พลิกเป็นขาดทุน 12 ลบ. จากที่มีกำไร 263 ลบ. เนื่องจากมาร์จิ้นลดลงในทุกตลาด นำโดยการหดตัวแรงของปริมาณขายและมาร์จิ้นในกัมพูชา ทั้งนี้ OR อยู่ระหว่างทบทวนการดำเนินงานในกัมพูชา มูลค่าทางบัญชีของเงินลงทุนในปัจจุบัน (ต่ำกว่า US$100 ล้าน) อาจเผชิญความเสี่ยงการด้อยค่าหากบริษัทตัดสินใจยุติการดำเนินงาน
แนวโน้ม 1Q69 อุปสงค์น้ำมันในภูมิภาค โดยเฉพาะน้ำมันอากาศยานและดีเซล คาดว่าจะฟื้นตัวใน 1Q69 โดยได้รับแรงหนุนจากการเดินทางในช่วงเทศกาลปีใหม่และตรุษจีน ในขณะเดียวกัน คาดว่าราคาน้ำมันจะยังคงผันผวนจากปัจจัยด้านภูมิรัฐศาสตร์ อย่างไรก็ตาม สถานะทางการเงินที่แข็งแกร่งขึ้นของกองทุนน้ำมันเชื้อเพลิงน่าจะช่วยลดแรงกดดันต่อค่าการตลาดในตลาดในประเทศ นอกจากนี้เราคาดว่า EBITDA margin ของกลุ่มธุรกิจ Lifestyle จะปรับตัวดีขึ้น QoQ จากค่าใช้จ่ายการตลาดที่ลดลง
ราคาเป้าหมาย 18 บาท อิง EV/EBITDA ที่ 7.5 เท่า เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ OR ด้วยราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2569) ที่ 18 บาท อ้างอิง EV/EBITDA ที่ 7.5 เท่า หรือ -1SD ของค่าเฉลี่ย 3 ปี บนสมมติฐานกำไรขั้นต้น/ลิตรตามหลักความระมัดระวังที่ 0.85 บาท และ EBITDA margin ของกลุ่มธุรกิจ Lifestyle ที่ 25% เทียบกับตัวเลขปี 2568 ที่ 0.96 บาท/ลิตร และ 28.9% ตามลำดับ ราคาเป้าหมายของเราคิดเป็น PE ปี 2569 ที่ 16.4 เท่า และ PBV ที่ 1.8 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยปี 2565-2568 ที่ 23 เท่า และ 2.1 เท่า
ปัจจัยเสี่ยง: ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวจะส่งผลกระทบต่อความต้องการผลิตภัณฑ์น้ำมันและผลิตภัณฑ์ที่ไม่ใช่น้ำมันของ OR ในขณะที่ความผันผวนของราคาน้ำมันอาจทำให้มีขาดทุนสต็อกมากขึ้น ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ คือ การแทรกแซงของรัฐบาลเพื่อตรึงราคาขายปลีกน้ำมัน (โดยเฉพาะน้ำมันดีเซล) และการแข่งขันที่สูงขึ้น รวมถึงต้นทุนการดำเนินงานที่ไม่สามารถส่งผ่านไปยังลูกค้าได้
4Q25: Lower profit QoQ as expected
OR posted 4Q25 net profit of Bt2.1bn (down 31% YoY and 21% QoQ), in line with INVX but ahead of consensus. The QoQ fall reflected higher marketing expenses in the Lifestyle segment and JV impairment charges. Mobility earnings remained solid on seasonal demand and stable margin, partly offsetting pressure from the Cambodia issue. 2025 profit rose 48% to Bt11.3bn, slightly below estimates on impairment charges. We expect continued profit growth in 2026F. Maintain OUTPERFORM with TP of Bt18 (end‑2026), based on 7.5x EV/EBITDA (-1SD of 3-year average).
Mobility: seasonal demand lifts volume; margins stable. Domestic oil sales rose 4.4% QoQ to 6.19bn liters, supported by year‑end travel, higher aviation fuel demand in the high season and higher retail diesel volume during the long holidays. Gross profit/liter remained stable at Bt1.02, including the hit from a Bt580mn stock loss, as stronger aviation fuel margins offset softer diesel and gasoline spreads amid lower global oil prices. EBITDA edged up 1% QoQ despite higher maintenance and promotional expenses and EBITDA margin was stable at 2.1%.
Lifestyle: higher revenue but margin pressure from marketing costs. Lifestyle revenue rose 3.9% QoQ on stronger F&B sales (+4.5%) and higher convenience store sales per outlet due to seasonal factors. EBITDA fell 6.3% QoQ to Bt1.67bn, pressured by higher advertising and promotional spending and EBITDA margin softened from 28.2% to 25.4%. Café Amazon sold 109mn cups in 4Q25, flat QoQ but higher YoY, reflecting more outlet expansion and marketing campaigns.
Global: Cambodia weakness outweighs gains in Laos. Global revenue fell 20.1% QoQ on a 22.1% drop in volume from Cambodia where demand fell amid the Thailand–Cambodia border tension. The Philippines also saw lower diesel and gasoline sales. EBITDA swung to a Bt12mn loss from a Bt263mn gain as margins declined across all markets, led by a sharp volume and margin contraction in Cambodia. OR is reassessing its Cambodia operations; the current investment book value—below US$100mn—may face impairment if it decides to cease operations.
1Q26 outlook. Regional oil demand, particularly for jet fuel and diesel, is expected to recover in 1Q26, supported by holiday travel during the international and lunar new year (February) holiday travel. Oil prices are expected to remain volatile due to geopolitical factors. The stronger financial position of the Oil Fuel Fund should reduce pressure on marketing margin in the domestic market. We also expect the EBITDA margin for the Lifestyle segment to rise QoQ on lower marketing expenses.
TP of Bt18 based on EV/EBITDA of 7.5x. We maintain our OUTPERFORM rating with a TP (end-2026) of Bt18 based on EV/EBITDA of 7.5x, -1SD of 3-year average on conservative assumptions of Bt0.85 gross margin/liter and a 25% lifestyle EBITDA margin, compared with 2025 figures of Bt0.98/liter and 28%, respectively. TP implies 2026F PE of 16.4x and PBV of 1.8x, below 2022–25 averages of 23x and 2.1x.
Risk factors:An economic slowdown would erode demand for OR’s oil and non-oil products while oil price volatility may cause more stock losses. Other risks are government intervention in capping retail oil price, particularly diesel, and higher competition and operating cost that cannot be passed on.
Download EN version click >> OR260211_E.pdf
