High Conviction: BLA กำไร 4Q67 ดีกว่าคาด, คาดกำไรปี 2568 เติบโตดี

• กำไรสุทธิ 4Q67: สูงกว่าคาดค่อนข้างมาก BLA รายงานกำไรสุทธิ 4Q67 เพิ่มขึ้น 166% YoY และ 55% QoQ มาอยู่ที่ 954 ลบ. สูงกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ 36% หลักๆ เกิดจากกำไรจากเงินลงทุน เบี้ยประกันภัยรับสุทธิเพิ่มขึ้น 6% YoY แต่ลดลง 17% QoQ โดยเบี้ยประกันภัยรับรายใหม่ลดลง 11% YoY แต่เพิ่มขึ้น 29% QoQ อัตรากำไรจากการรับประกันภัยเพิ่มขึ้น 445 bps YoY แต่ลดลง 325 bps QoQ ROI เพิ่มขึ้น 48 bps YoY และ 88 bps QoQ มาอยู่ที่ 4.62% หลักๆ เกิดจากกำไรจากเงินลงทุนที่เพิ่มขึ้นอย่างมาก (661 ลบ. ใน 4Q67 เทียบกับ 291 ลบ. ใน 4Q66 และขาดทุน 151 ลบ. ใน 3Q67)

• EV เพิ่มขึ้น แต่ VNB ลดลง มูลค่าพื้นฐานของกิจการ (EV) ของ BLA เพิ่มขึ้น 9% มาอยู่ที่ 43.48 บาท/หุ้น ในปี 2567 โดยได้แรงหนุนจากการรับรู้กำไรจากการดำเนินงานระหว่างปีและการเพิ่มขึ้นของมูลค่ากำไรในอนาคต (Value of In-force) มูลค่าปัจจุบันของกรมธรรม์ใหม่ (VNB) ลดลง 32% มาอยู่ที่ 1.11 บาท/หุ้น ซึ่งเป็นผลมาจากเบี้ยประกันภัยรับปีแรกแบบคำนวณรายปีที่ลดลง 5% และ VNB margin ที่ลดลงจากการปรับสมมติฐานด้านการเรียกร้องค่าสินไหมการรักษาพยาบาลที่มีแนวโน้มสูงขึ้นและอัตราผลตอบแทนด้านการลงทุนที่ลดลง

• คาดกำไรปี 2568 เติบโตดี เราคาดว่ากำไรปี 2568 จะเพิ่มขึ้น 18% หลักๆ ได้แรงหนุนจากการลดภาระตั้งสำรองค่าเผื่อความผันผวน (PAD) 5% สำหรับกรมธรรม์ที่ครบกำหนด และการเปลี่ยนมาเน้นขายผลิตภัณฑ์ที่มีมาร์จิ้นสูงเพิ่มมากขึ้น บริษัทคาดว่าอัตราส่วนเงินสำรองประกันชีวิตและผลประโยชน์จ่ายตามกรมธรรม์ (combined ratio) จะลดลงอย่างต่อเนื่องในปี 2568-2570 สู่ระดับต่ำกว่า 100% ในปี 2570 จาก 107% ในปี 2567 เราคาดว่าอัตราส่วนเงินสำรองประกันชีวิตและผลประโยชน์จ่ายตามกรมธรรม์จะลดลงจาก 107% ในปี 2567 มาอยู่ที่ 103% ในปี 2568 และ 100% ในปี 2569 เราคาดว่าเบี้ยประกันภัยรับสุทธิจะอยู่ในระดับทรงตัวในปี 2568 โดยคาดว่าเบี้ยประกันภัยรับรายใหม่จะเพิ่มขึ้น 4% และเบี้ยประกันภัยรับปีต่อไปจะลดลงเล็กน้อย เราคาดว่า ROI จะลดลง 12 bps โดยเกิดจากอัตราผลตอบแทนจากการลงทุนที่ลดลงจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่ลดลงและกำไรจากเงินลงทุนที่น้อยลง

• Valuation น่าสนใจหลังจากราคาหุ้นลดลง หลังจากราคาหุ้นปรับตัวลดลงมาแล้ว 22% ตั้งแต่เดือนพ.ย. valuation จึงดูน่าสนใจที่ discount 54% จากมูลค่าพื้นฐานของกิจการ (embedded value), PBV ที่ 0.64 เท่า (เทียบกับ ROE ที่ 8.4%) และ PE ที่ 8 เท่า (EPS growth ที่ 18%) สำหรับปี 2568

คงคำแนะนำ OUTPERFORM แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลง เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BLA แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 27 บาท มาอยู่ที่ 25 บาท เนื่องจากเราปรับ PBV เป้าหมายลดลงจาก 0.85 เท่า มาอยู่ที่ 0.8 เท่า เพื่อสะท้อน VNB ปี 2567 ที่ต่ำกว่าคาด

ปัจจัยความเสี่ยง ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ ได้แก่: 1) แรงกดดันต่อกำลังซื้อของลูกค้า 2) ความผันผวนของตลาดทุน 3) การเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนพันธบัตร 4) การใช้มาตรฐานการบัญชีใหม่ โดยเฉพาะ IFRS17 และ 5) ความเสี่ยง ESG จากการให้บริการลูกค้าอย่างเป็นธรรม (market conduct)

4Q24: Beat with good growth in 2025F

We see the 22% share price correction since November as an opportunity to buy BLA, with catalysts lying in: 1) a big beat in 4Q24 from larger investment gain,
2) expected good earnings growth of 18% in 2025 from a continued fall in combined ratio and 3) attractive valuation at 0.46x EV. However, we cut TP to Bt25 from Bt27 to factor in a fall in 2024 VNB.

• 4Q24 results: Well above estimates. BLA reported 4Q24 earnings growth of 166% YoY and 55% QoQ to Bt954mn, 36% above our forecast, largely on investment gain. Net earned premiums were up 6% YoY but down 17% QoQ with new business premiums growth of -11% YoY, +29% QoQ. Underwriting margin rose 445 bps YoY but fell 325 bps QoQ. ROI rose 48 bps YoY and 88 bps QoQ to 4.62% on a material rise in gain on investment to Bt661mn in 4Q24 vs. Bt291mn in 4Q23 and a Bt151mn loss in 3Q24.

• Rising EV but falling VNB. BLA’s embedded value (EV) rose 9% to Bt43.48/share in 2024, driven by the recognition of operating profit during the year and an increase in the value of future profit (Value of In-force).   Lower than expected, value of new business (VNB) fell 32% to Bt1.11/share, as a result of a 5% fall in annual premium equivalent and lower VNB margin from an adjustment in assumptions concerning increasing medical claims and declining investment returns.

• Expect good 2025F earnings growth. We expect 2025F earnings to rise 18%, on a release of 5% provisions for adverse deviation (PAD) reserve on matured policies and a shift in product mix to high-margin products. The company expects life policy reserve & benefit payment ratio (combined ratio) to continue falling over 2025-2027 to below 100% in 2027 from 107% in 2024; in our forecasts, we expect life policy reserve & benefit payment ratio to fall from 107% in 2024 to 103% in 2025 and 100% in 2026. We expect net earned premiums to be flat in 2025 with an expected 4% rise in new business premiums and a slight fall in renewal premiums. We expect a 12 bps fall in ROI due to a decline in yield on investment from a fall in bond yield and smaller investment gain. 

• Attractive valuation after a share price correction. After a 22% share price correction since November, valuation has become attractive at a 54% discount to embedded value, PBV of 0.64x (relative to 8.4% ROE) and PE of 8x (18% EPS growth) for 2025F.

Maintain Outperform with TP cut. We maintain our Outperform rating with a cut in TP to Bt25 from Bt27 as we de-rate PBV target to 0.8x from 0.85 to factor in a lower 2024 VNB than expected.      

Risk considerations. Key risks include: 1) variations in customer purchasing power, 2) capital market volatility, 3) bond yield movement, 4) the implementation of new accounting standards, particularly IFRS17 and 5) ESG risk on market conduct.  

Download EN version click >> BLA_HighConviction250220_E.pdf