GULF – แนวโน้มแข็งแกร่งและยังมีอัพไซด์เพิ่มเติม

ปัจจัยกระตุ้น #1: คาดกำไรปกติทำสถิติสูงสุดใหม่อีกครั้งใน 2Q69 เราประเมินในเบื้องต้นว่ากำไรปกติ 2Q69 ของ GULF จะอยู่ที่ 1.14 หมื่นลบ. เพิ่มขึ้น 60% YoY และ 22% QoQ โดยได้รับแรงหนุนจาก heat rate margin และความต้องการใช้ไฟฟ้าสำหรับ IPP ที่เพิ่มขึ้นท่ามกลางสภาพอากาศที่ร้อนขึ้นในประเทศไทย ประกอบกับการปรับเพิ่มค่า capacity payment (CP) สำหรับโรงไฟฟ้า Jackson (1,200MW, สัดส่วนถือหุ้น 49%) ในสหรัฐฯ โดยค่า CP ถูกปรับขึ้นจาก US$270/MW-day เป็น US$329/MW-day ตั้งแต่เดือนมิ.ย. 2569 ถึงพ.ค. 2570 รวมถึงคาดว่าจะมี เงินปันผลรับจาก KBANK เข้ามาอีก 2.8 พันล้านบาท นอกจากนี้ การเติบโตยังได้รับแรงหนุนจากต้นทุนทางการเงินที่ลดลงและการลดลงของหนี้ที่มีภาระดอกเบี้ย อีกทั้งเราคาดว่า GULF จะบันทึกกำไรพิเศษจากการขายเงินลงทุนจำนวน 1.9 พันลบ. จากการขายหุ้น 51% ในโครงการ Pak Lay ใน 2Q69 ดังนั้นเราคาดว่ากำไรสุทธิ 2Q69 ของ GULF จะเพิ่มขึ้น 46% QoQ จากการดำเนินงานหลักที่แข็งแกร่ง แต่กำไรสุทธิจะลดลง 79% YoY เนื่องจาก ไม่มีรายการพิเศษที่ได้มาครั้งเดียวเกี่ยวกับการปรับมูลค่าทางบัญชีหลังควบรวมกับ INTUCH ใน 2Q68

ปัจจัยกระตุ้น #2: กำไรมีแนวโน้มเติบโตแข็งแกร่งในปี 2569 เราคาดว่ากำไรปกติปี 2569 จะเติบโตต่อเนื่องที่ 18% โดยได้รับแรงหนุนจาก: 1) กำไรที่มีแนวโน้มเติบโตต่อเนื่องของ ADVANC (+14.7% ในปี 2569) 2) ค่า CP ที่สูงขึ้นของโรงไฟฟ้า Jackson ในสหรัฐฯ ซึ่งปรับขึ้นจาก US$270/MW-day เป็น US$329/MW-day ตั้งแต่เดือนมิ.ย. 2569 ถึงพ.ค. 2570 3) การทยอยเริ่มดำเนินงานเชิงพาณิชย์ (COD) ของโครงการ solar 4 โครงการ (321MW) และโครงการ solar+BESS 2 โครงการ (302MW) ใน 2H69 (คาดว่าจะสร้างกำไรให้ GULF จำนวน 600 ลบ./ปี) และโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานขยะที่เชียงใหม่ (คาดว่าจะสร้างกำไรให้ GULF จำนวน 120 ลบ./ปี) และ 4) การเริ่มเปิดให้บริการโครงการ มอเตอร์เวย์สายบางปะอิน-นครราชสีมา (M6) ใน 3Q69 สำหรับธุรกิจ data center คาดว่าจะมีการใช้บริการเต็มกำลังการให้บริการภายในกลางปี 2569 สำหรับโครงการ GSA01 แม้ว่าสัดส่วนกำไรจะยังคงน้อยเมื่อเทียบกับฐานกำไรระดับสูง

ปัจจัยกระตุ้น #3: ได้ประโยชน์จากธุรกิจ data center และแผน PDP2026 GULF ให้ความสำคัญกับธุรกิจ data center มากขึ้น โดยปัจจุบัน GULF มีโครงการ data  center ในพอร์ต 3 โครงการ ได้แก่ โครงการ GSA01 ขนาด 25MW (GULF ถือหุ้น 40%) ในสมุทรปราการ ซึ่งเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ใน 2H68 และจะมีอัตราการใช้บริการเต็มกำลังการให้บริการในกลางปี 2569 โครงการ GSA02 ขนาด 38MW (GULF ถือหุ้น 40%) ในชลบุรี ซึ่งมีกำหนดเปิดดำเนินการใน 1Q70 และโครงการ GEDC01 ขนาด 100MW (GULF ถือหุ้น 70%) ในระยอง ซึ่งมีกำหนดเปิดดำเนินการใน 4Q70 ทำให้กำลังการผลิตรวมตามสัดส่วนการถือหุ้นของ GULF อยู่ที่ 95.5MWe เราคาดว่าธุรกิจ data center จะคิดเป็นสัดส่วนกำไร 3.7% ภายในปี 2572 เพิ่มขึ้นจาก 0.2% และ 0.9% ในปี 2569-70 เราคาดว่าบริษัทที่ประกอบธุรกิจ data center ที่จัดตั้งขึ้นใหม่คือ GEDC02 (GULF ถือหุ้น 100%) จะรองรับลูกค้าใหม่ในอนาคต  แม้ว่าจะยังไม่มีรายละเอียดเปิดเผยออกมา นอกจากนี้ เรายังมีมุมมองเชิงบวกต่อโครงการ Direct PPA ที่กำลังจะเกิดขึ้น และร่างแผน PDP2026 ฉบับใหม่ GULF มีแผนที่จะเพิ่มสัดส่วนการถือหุ้นในโครงการโรงไฟฟ้าหลายแห่งที่ผ่านการคัดเลือกในรอบแรกของโครงการรับซื้อไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนเฟส 2 ขนาด 2.1GW โดยอาศัยความเชี่ยวชาญและโครงสร้างต้นทุนของบริษัท นอกจากนี้ บริษัทยังมีแผนทำ M&A ในต่างประเทศ โดยเน้นศึกษาโครงการพลังงานลม พลังงานแสงอาทิตย์ และก๊าซธรรมชาติในยุโรปและสหรัฐฯ

มูลค่าพื้นฐานและคำแนะนำ เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ GULF โดยให้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2569 อิงวิธี DCF  ที่ 75 บาท (WACC 6% และอัตราการเติบโตระยะยาว 3%)

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ผลตอบแทนจากการลงทุนในโครงการใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงด้านกฎระเบียบ ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการใช้เชื้อเพลิงฟอสซิล

Looking good with potential new upside 

We expect GULF’s share price to continue to be supported by an expected record high core profit of Bt11bn in 2Q26, up 60% YoY and 22% QoQ, driven by huge dividend income from KBANK and high electricity demand. 2H26 outlook remains solid on the back of several renewable energy projects in the pipeline and higher capacity payments from its US gas-fired power plants. We maintain our Outperform rating with an end-2026 TP of Bt75, based on a DCF valuation (6% WACC and 3% LT growth).

Catalyst #1: Expect another record core profit in 2Q26. We preliminarily estimate core profit at Bt11.4bn in 2Q26, up 60% YoY and 22% QoQ, fueled by a higher heat rate margin and electricity demand for IPP amid Thailand’s hot season, alongside a higher capacity payment (CP) for its Jackson power plant (1,200MW, 49% interest) in the US; the CP rate was adjusted to US$329/MW-day from US$270/MW-day from June 2026 to May 2027, and a dividend income from KBANK by around Bt2.8bn, Growth was further supported by lower finance costs and a reduction in interest-bearing debt. We also expect GULF to book a one-time divestment gain of Bt1.9bn from its 51% stake in Pak Lay in 2Q26. This means GULF is looking at a 46% QoQ jump in net profit in 2Q26 on strong core operations, though net profit is expected to plunge 79% YoY with no repeat of the huge one-off gain on a bargain purchase in 2Q25.   

Catalyst #2: Solid earnings growth in 2026. We forecast continued 18% growth in 2026 core earnings, supported by: 1) sustained growth at ADVANC (+14.7% in 2026), 2) a higher CP rate at the Jackson power plant in the US, which was adjusted to US$329/MW-day from US$270/MW-day from June 2026 to May 2027, 3) the gradual COD of four solar (321MW) projects and two solar+BESS (302MW) projects in 2H26 (expected to contribute Bt600mn per year to GULF) and the Chiang Mai waste-to-energy project (expected to generate Bt120mn in profit per year for GULF), and 4) the start operations for the Bang Pa-in-Nakhon Ratchasima Motorway (M6) in 3Q26. The GSA01 data center is expected to reach full utilization by mid-2026, though the profit contribution will remain small against the high earnings base.

Catalyst #3: Benefit from the data center and PDP2026. GULF is placing greater focus on data centers. Currently, it has three data centers in its portfolio: GSA01-25MW (40% held by GULF) in Samut Prakan, which started up in 2H25 and will reach full utilization in mid-2026; GSA02-38MW (40% stake held by GULF) in Chonburi, scheduled for startup in 1Q27; and GEDC01-100MW (70% held by GULF) in Rayong, scheduled for startup in 4Q27. This brings total production capacity to 95.5MWe for GULF. We project that data centers will contribute 3.7% to GULF's profit by 2029, up from 0.2% in 2026 and 0.9% in 2027. We expect the recently established data center company, GEDC02 (100% held by GULF), to prepare to sign on new customers, though details have yet to be announced. We are also positive on the upcoming direct PPA project and the new PDP2026 draft. GULF plans to increase its stakes in several power projects selected in the first round of the 2.1GW renewable phase 2, leveraging its expertise and cost structure. It is also planning overseas M&As, primarily studying wind, solar, and natural gas projects in Europe and the US.

Valuation & recommendation. We maintain our Outperform rating with an end-2026 TP of Bt75, based on DCF valuation (6% WACC and 3% LT growth).

Key risks: Lower return on new investments and regulatory changes. Key ESG risk is the environmental impact from its exposure to fossil fuels.

Download EN version click >> GULF_HighConviction260615_E.pdf