High Conviction - SPRC ปัจจัยกระตุ้นระยะสั้นคือส่วนต่างราคาน้ำมันเบนซินที่เพิ่มขึ้น

ปัจจัยกระตุ้น #1: ส่วนต่างราคาน้ำมันเบนซินฟื้นตัว ค่าการกลั่นเฉลี่ยปรับตัวเพิ่มขึ้น 29% QoQ มาอยู่ที่ US$4.1/bbl ใน 2Q68TD สูงกว่าค่าเฉลี่ย 4 ไตรมาสที่ US$3.8/bbl โดยได้แรงหนุนจากส่วนต่างราคาน้ำมันเบนซินที่เพิ่มขึ้น 44% QoQ มาอยู่ที่ US$11.1/bbl จากความต้องการใช้น้ำมันเบนซินตามฤดูกาลในเอเชีย ความต้องการใช้น้ำมันเบนซินน่าจะเพิ่มขึ้นต่อเนื่องในฤดูขับขี่ในช่วงฤดูร้อนของสหรัฐฯ (ปลายเดือนพ.ค. ถึงต้นก.ย.) ค่าการกลั่นที่แข็งแกร่งขึ้น (ได้แรงหนุนจากส่วนต่างราคาน้ำมันเบนซิน) จะช่วยหนุนให้กำไรปกติปรับตัวเพิ่มขึ้นใน 2Q68 สัดส่วนปริมาณการผลิตน้ำมันเบนซินของ SPRC ที่ 26% ยังคงสูงกว่าค่าเฉลี่ยของอุตสาหกรรมที่ 18-20% อ้างอิงจากตลาดสิงคโปร์

 

ปัจจัยกระตุ้น #2: การขยายเครือข่ายธุรกิจค้าปลัก นับตั้งแต่เข้าซื้อธุรกิจการตลาดน้ำมันเชื้อเพลิงจากบริษัทแม่เมื่อต้นปี 2567 SPRC ได้ขยายสถานีบริการน้ำมันอย่างต่อเนื่อง การที่แบรนด์ต่างประเทศอีกแบรนด์ถอนตัวจากตลาดไทย ทำให้ดีลเลอร์ในประเทศหันมาใช้แบรนด์ Caltex มากขึ้น ส่งผลทำให้ส่วนแบ่งตลาดค้าปลีกเพิ่มขึ้นจาก 4.4% ในปี 2566 เป็น 5.6% ใน 1Q68 SPRC วางแผนขยายเครือข่ายสถานีบริการน้ำมันให้มีจำนวนมากกว่า 527 แห่ง (สิ้นปี 2567) โดยเปิดเพิ่มอีก 2 แห่งใน 1Q68 บริษัทตั้งเป้าเพิ่มประสิทธิภาพห่วงโซ่คุณค่าทั้งหมดตั้งแต่น้ำมันดิบจนถึงลูกค้าเพื่อให้ได้รับประโยชน์สูงสุดจากการดำเนินธุรกิจครบวงจร เราประเมินมูลค่าส่วนเพิ่มจากธุรกิจการตลาดน้ำมันเชื้อเพลิงได้ที่ US$0.8-1/bbl ผ่านการเพิ่มประสิทธิภาพช่องทางการขาย สัญญาจัดหาวัตถุดิบ การขนส่ง และการบริหารจัดการสินค้าคงคลัง

 

ปัจจัยกระตุ้น #3: หน่วยเพิ่มคุณภาพน้ำมันช่วยเพิ่มความยืดหยุ่น SPRC วางแผนปิดซ่อมบำรุงครั้งใหญ่ของทุกหน่วยการผลิตใน 1Q69 โดยตั้งงบไว้ที่ US$120-150 ล้าน ซึ่งครึ่งหนึ่งจะใช้ในการปรับปรุงสิ่งอำนวยความสะดวกในการขนถ่ายน้ำมันดิบ และส่วนที่เหลือจะใช้ในการปรับปรุงประสิทธิภาพของโรงกลั่น รวมถึงการอัพเกรดโรงกลั่นให้สามารถแปรรูปน้ำมันดิบที่มีน้ำหนักเบาเมื่อมีการใช้น้ำมันดิบจากสหรัฐฯ มากขึ้น โครงการนี้จะช่วยเพิ่มผลผลิตน้ำมันเบนซินได้ 4-5% เพื่อจำหน่ายในตลาดในประเทศและประเทศเพื่อนบ้าน ผู้บริหารคาดการณ์ผลตอบแทนจากการลงทุนมากกว่า 20% ซึ่งช่วยยืนยันกลยุทธ์ของ SPRC ในการดำเนินโครงการที่ใช้เงินทุนต่ำและให้ผลตอบแทนเร็วในระหว่างที่มีการปิดซ่อมบำรุงในปี 2569

 

กลยุทธ์การลงทุนและคำแนะนำ เราแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ SPRC โดยให้ราคาเป้าหมายที่ 6.6 บาท/หุ้น อ้างอิงระดับ -2SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี ซึ่งเราเชื่อว่าสะท้อนความไม่แน่นอนของธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันสืบเนื่องมาจากปัญหาทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ยืดเยื้อและอุปทานใหม่ทั่วโลก รวมถึงอุปสงค์ที่ชะลอตัวลงจากสงครามการค้าโลกไปเรียบร้อยแล้ว ระดับดังกล่าวคิดเป็น EV/EBITDA ได้ที่เพียง 5.1 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย >9 เท่าของบริษัทที่ประกอบธุรกิจเดียวกันในตลาดภูมิภาค อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่ 7% ซึ่งอิงกับกระแสเงินสดและฐานะการเงินที่แข็งแกร่ง ก็ดูน่าสนใจ

 

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปของ SPRC ซึ่งก็จะส่งผลกระทบต่อค่าการกลั่นด้วยเช่นกัน ในขณะที่ความผันผวนของราคาน้ำมันอาจส่งผลทำให้มีขาดทุนจากสต็อกน้ำมันเพิ่มขึ้น ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ ได้แก่ การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก และโครงสร้างราคาน้ำมันในประเทศ ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด

 

 

Near-term catalyst in rising gasoline spread

 

Despite SPRC's impressive 28% rise over the past month, far outpacing the SET's 12% gain, we expect continued strong market enthusiasm for SPRC, driven by a wider crack spread for gasoline, which makes up 26% of SPRC's product yield. This will be pivotal for QoQ growth in 2Q25F core profit, although inventory loss remains a key risk. We maintain our OUTPERFORM with a target price of Bt6.6, based on 0.7x PBV (2025F) or -2SD of the 5-year average PBV. Seasonal gasoline demand is set to be a major catalyst. Dividend yield of 7% is also attractive.

 

Catalyst#1: Crack spread of gasoline is recovering. Average market GRM has surged 29% QoQ to US$4.1/bbl in 2Q25TD, surpassing the 4-quarter average of US$3.8/bbl, driven by a 44% QoQ jump in gasoline crack spread to US$11.1/bbl from seasonal demand in Asia. Gasoline demand is expected to grow further in the US summer driving season (late-May to early-Sep). A stronger GRM, fueled by gasoline crack spread, will boost core profit in 2Q25. SPRC’s gasoline output at 26% remains above the industry average of 18-20%, based on Singapore yield.

 

Catalyst#2: Expanding retail network. Since acquiring the fuel marketing business from its parent in early 2024, SPRC has steadily expanded its service stations. The exit of another international brand from the Thai market led more local dealers to switch to the Caltex brand, boosting retail market share to 5.6% in 1Q25 from 4.4% in 2023. SPRC plans to expand its retail network to >527 stations (end-2024), adding two stations in 1Q25. It aims at optimizing the entire value chain from crude to customer to maximize benefit from integration. We estimate incremental value from fuel marketing at US$0.8-1/bbl via optimization in sales channels, supply agreements, logistics and inventory management.

 

Catalyst#3: Upgrading unit to increase flexibility. SPRC’s next major turnaround is scheduled for 1Q26, with a capital budget of US$120-150mn. Half will be allocated to improving the crude offloading facility, while the rest will enhance refinery efficiency, including an upgrade to process lighter crude oil upon greater supply from the US. This project will boost gasoline yield by 4-5% to serve domestic and neighbor markets. Management anticipates a return on investment of over 20%, reaffirming its strategy of implementing low-capital, quick-return projects during the 2026 maintenance period.

 

Action & recommendation. We rate OUTPERFORM with TP of Bt6.6/share, based on -2SD of 5-year average PBV which we believe already factors in the uncertainties for oil refineries from persistent geopolitical issues and new global supply as well as slower demand due to a global trade war. This implies only 5.1x EV/EBITDA vs. an average of >9x for regional peers. Dividend yield of 7%, pegged to strong cash flow and financial health, is also compelling.

 

Key risks: Economic slowdown may hurt demand for its refined oil products which could also damage market GRM, while oil price volatility may bring more stock loss. Other risks include regulatory changes in GHG emissions and domestic oil price structure. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy.  

 

Download EN version click >> SPRC_HighConviction250513_E.pdf