TU – การดำเนินงานแข็งแกร่งท่ามกลางความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์

ปัจจัยกระตุ้น #1: กำไรปกติ 1Q69 จะเติบโตดีที่สุดในกลุ่มอาหาร เราคาดว่ากำไรสุทธิ 1Q69 ของ TU จะอยู่ที่ 1.1 พันลบ. (+10% YoY และ QoQ) หากตัดกำไรพิเศษจำนวน 370 ลบ. จากการกลับรายการภาษีและกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนออก กำไรปกติ 1Q69 จะอยู่ที่ 747 ลบ. (+20% YoY แต่ -14% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล) การเติบโต YoY เกิดจาก 1) ยอดขายที่ดีขึ้น (+5% YoY ซึ่งเป็นการเติบโต YoY ครั้งแรกนับตั้งแต่ 3Q67) โดยธุรกิจอาหารสัตว์เลี้ยงเติบโต 15% YoY จากปริมาณการขายที่สูงขึ้นในสหรัฐฯ และยุโรป ธุรกิจอาหารทะเลแช่แข็งเติบโตในระดับ high single digit YoY และธุรกิจอาหารทะเลแปรรูปเติบโตในระดับ low single digit YoY จากการปรับราคาเพื่อให้สอดคล้องกับการเริ่มบังคับใช้ภาษีนำเข้าของสหรัฐฯ; 2) อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A ต่อยอดขายที่ลดลง (-120bps YoY มาอยู่ที่ 14.6%) จาก transformation cost ที่ลดลง ปัจจัยบวกดังกล่าวชดเชยอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลงเล็กน้อย (-50bps YoY มาอยู่ที่ 18.3%) จากอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจอาหารทะเลแปรรูปที่ลดลง (ยังส่งผ่านต้นทุนภาษีนำเข้าสหรัฐฯ ไปยังราคาสินค้าได้ไม่เต็มที่)

 

ปัจจัยกระตุ้น #2: มาร์จิ้นใน 2Q69 ยังไม่ได้รับผลกระทบจากสงครามสหรัฐฯ-อิหร่าน มาร์จิ้นธุรกิจอาหารทะเลแปรรูปได้รับการชดเชยจากภาษีนำเข้าสหรัฐฯ ที่ลดลง TU ได้ปรับขึ้นราคาสินค้าแบรนด์กลุ่มอาหารทะเลแปรรูปในสหรัฐฯ ตั้งแต่ปลาย 3Q68 และปรับขึ้นอีกครั้งในเดือน ม.ค. 2569 ในขณะที่ TU ได้ประโยชน์จากการลดภาษีนำเข้าของสหรัฐฯ เหลือ 10% (จากเดิม 19% ที่เริ่มใช้ตั้งแต่ ส.ค. 2568) ตั้งแต่วันที่ 23 ก.พ. 2569 และมีผล 150 วัน จนถึงปลายเดือน ก.ค. 2569 ปัจจัยเหล่านี้น่าจะช่วยป้องกันมาร์จิ้นจากภาวะเงินเฟ้อจากต้นทุนที่สูงขึ้นที่อาจเกิดขึ้นในอนาคต การมีสต็อกวัตถุดิบสูงช่วยลดความเสี่ยงการขาดแคลนวัตถุดิบและการเพิ่มขึ้นของต้นทุนในระยะสั้น TU เก็บสต็อกวัตถุดิบไว้สูงถึง 5 เดือน ณ สิ้นปี 2568 โดยเฉพาะการเพิ่มการเก็บวัตถุดิบทูน่าในช่วงที่ราคาต่ำที่ US$1,470/ตัน ในเดือน ธ.ค. 2568 ทั้งนี้ จนถึงปัจจุบัน TU ยังไม่พบปัญหาขาดแคลนวัตถุดิบและเชื่อว่าระดับสต็อกที่มีในระดับสูงจะช่วยลดแรงกดดันเงินเฟ้อจากต้นทุนที่เริ่มสูงขึ้นในช่วง 2Q69 ทั้งนี้ ต้นทุนรวมของ TU ประกอบด้วย วัตถุดิบ 70%, บรรจุภัณฑ์ 11% (เหล็กและอลูมิเนียม 8% และพลาสติก 3%), ส่วนผสมต่างๆ 3.5%, ต้นทุนพลังงาน 1.5% และส่วนที่เหลือคือค่าแรงและค่าโสหุ้ย (overhead cost) คำสั่งซื้อยังคงเป็นปกติ และมีแนวโน้มการปรับราคาเพิ่มเพื่อครอบคลุมต้นทุน TU ยังไม่พบการเปลี่ยนแปลงของคำสั่งซื้อจากลูกค้า หลังเกิดสงครามสหรัฐฯ-อิหร่านในทุกกลุ่มธุรกิจ ทั้งสินค้า OEM และสินค้าแบรนด์ ทั้งนี้ ในส่วนของธุรกิจอาหารทะเลแปรรูป TU ได้ใช้เงื่อนไข force majeure สำหรับลูกค้าแบรนด์ในฝรั่งเศสและอิตาลี ทำให้สามารถปรับราคาสินค้าเป็นรายไตรมาสตามการเปลี่ยนแปลงของต้นทุน (จากเดิมที่ปรับปีละครั้ง) ซึ่งสอดคล้องกับลูกค้าในอังกฤษ ซึ่งช่วยเพิ่มความสามารถในการจัดการความผันผวนของต้นทุนในอนาคต สำหรับสินค้า OEM โดยปกติบริษัทมีการเจรจาสัญญาทุก 2-3 เดือน ซึ่งทำให้สามารถปรับราคาขายได้อย่างสม่ำเสมอเพื่อสะท้อนการเปลี่ยนแปลงของต้นทุน อนึ่ง ในเดือน มี.ค. ราคา spot ปลาทูน่าท้องแถบปรับขึ้นมาอยู่ที่ US$2,000/ตัน (+15% YoY และ +27% MoM) ซึ่งจากการที่ TU ยังมีสต็อกวัตถุดิบ 5 เดือน บริษัทจึงคาดว่าต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้นจะสะท้อนในต้นทุนการผลิตจริงใน 3Q69 ซึ่งเป็นช่วงที่บริษัททยอยปรับราคาเพื่อสะท้อนต้นทุนที่เพิ่มขึ้น

 

ปัจจัยกระตุ้น #3: ผู้ได้รับประโยชน์รายหลักจากเงินบาทที่อ่อนค่า อัตราแลกเปลี่ยนเฉลี่ยอยู่ที่ 32 บาท/US$ ตั้งแต่ต้นปี 2569 จนถึงปัจจุบัน และอยู่ที่ 32.5 บาท/US$ ณ ปัจจุบัน ซึ่งสอดคล้องกับสมมติฐานปี 2569 ของเราที่ 32 บาท/US$ อย่างไรก็ตาม นักเศรษฐศาสตร์ของเราคาดว่าเงินบาทอาจอ่อนค่าลงไปที่ 33–35 บาท/US$ ในปี 2569 หากสงครามสหรัฐฯ-อิหร่านยืดเยื้อ จากการวิเคราะห์ความอ่อนไหวพบว่าเงินบาทที่อ่อนค่าทุกๆ 1 บาท/US$ จากกรณีฐานของเรา จะทำให้กำไรของ TU มี upside ถึง 4%

 

ความเสี่ยงที่สำคัญ: แรงกดดันด้านเงินเฟ้อ และการแข็งค่าของเงินบาท ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญคือ การปล่อยก๊าซเรือนกระจก การบริหารจัดการของเสีย (E), สวัสดิภาพของลูกค้า การบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ นโยบายเกี่ยวกับความปลอดภัย (S)

 

Strong operations amid geopolitical risks

 

TU is set to deliver the sector’s best core earnings growth in 1Q26F at 20% YoY from better sales and a drop in SG&A from lower transformation costs. Despite rising geopolitical risks from the US–Iran war, TU’s 2Q26F margins remain well protected by earlier ambient price hikes amid lower US import tariffs, high inventory (5 months on hand), and a flexible pricing mechanism to cover higher costs. TU also stands out as a key beneficiary of a weakening THB if the war is prolonged. We maintain Outperform with an end-2026 TP of Bt15.5, based on 15x PE (avg 10-year PE).

 

Catalyst#1: 1Q26F core earnings growth to be sector’s best. We estimate 1Q26 net profit at Bt1.1bn, +10% YoY and QoQ. Excluding Bt370mn extra gains on tax reversal and FX gain gives a core profit of Bt747mn, +20% YoY but -14% QoQ on seasonal factors. The rise YoY will be backed by: 1) better sales (+5% YoY, first YoY growth since 3Q24), with 15% YoY growth at the pet care unit from higher sales volume in the US and Europe, high single-digit growth YoY at the frozen unit and low single-digit growth YoY at the ambient unit after raising prices in tandem with the implementation of US import tariffs; 2) lower SG&A/sales (-120bps YoY to 14.6%) on lower transformation costs. All outpaced the slip in gross margin (-50bps YoY to 18.3%) from a slightly lower margin at the ambient unit (US tariff cost not yet fully passed through in product prices).

 

Catalyst#2: 2Q26F margin not yet affected by US-Iran war. Ambient margin cushioned by lower US tariffs. TU raised prices for its ambient branded products in the US in late 3Q25 and again in Jan 2026 and it is now gaining from a reduction in US import tariff to 10% (from 19% applied since Aug 2025) from Feb 23 through late July this year. These should buffer margin against future cost inflation. High inventory, mitigating supply shortage and short-term cost hike. TU built up its inventory on hand to five months at end‑2025, notably securing tuna raw materials when prices were a low at US$1,470/ton in Dec 2025. TU has not seen any raw material shortages so far and believes that the high inventory level will mitigate cost inflation pressures in 2Q26. Note that, of TU’s total costs, 70% is for raw materials, 11% packaging (8% steel and aluminum and 3% plastic), 3.5% ingredients, and 1.5% energy costs; the rest is labor and other overhead costs. Orders as normal, with more price increases to cover costs. TU has not observed any change in customer orders across segments, both OEM and branded products, after the US started its war with Iran. For the ambient unit, TU has applied a force majeure mechanism for its branded customers in France and Italy, enabling quarterly price adjustments in line with cost movement (instead of the previous annual price revision), aligning with customers in the UK, enhancing its ability to manage potential cost volatility going forward. For the OEM unit, contracts are typically renegotiated every 2–3 months, enabling regular price adjustments to reflect changes in costs. In March, spot skipjack tuna prices surged to US$2,000/ton (+15% YoY and +27% MoM), mainly on higher oil prices. Backed by five months of inventory, TU expects higher tuna raw material cost to be reflected in its actual production costs in 3Q26, at which point corresponding price adjustments are planned to absorb the rise.

 

Catalyst#3: A key gainer from the weak THB. Average 2026TD exchange rate is Bt32/US$ and is Bt32.5/US$ now, in line with our 2026F assumption of Bt32/US$. However, our economist expects further depreciation to Bt33–35/US$ in 2026F if the US–Iran war persists. Our sensitivity analysis shows that every Bt1/US$ depreciation from our base case would translate into earnings upside of up to 4% for TU.

 

Key risks: Inflationary pressure and strong THB. Key ESG risks are GHG emissions, waste management (E), customer welfare, product quality management, safety policies (S). 

 

Download PDF Click  > TU_HighConviction260407_E.pdf