TU – พรีวิว 3Q66: คาดกำไรยังอ่อนแอ – NEUTRAL (ราคาเป้าหมาย 15 บาท)

เราคาดการณ์กำไรปกติ 3Q66 ของ TU ที่ 1.1 พันลบ. -38% YoY และ -13% QoQ เพราะได้รับผลกระทบจากยอดขายและมาร์จิ้นจากธุรกิจอาหารทะเลที่ลดลง YoY และขาดทุนจาก Red Lobster ที่เพิ่มขึ้น QoQ เราปรับประมาณการกำไรปี 2566 ของ TU ลดลง 5% เพื่อสะท้อนยอดขายจากธุรกิจอาหารทะเลและส่วนแบ่งกำไรจาก Red Lobster ที่อ่อนแอ เราคาดว่ากำไรปกติ 4Q66 จะลดลง YoY จากยอดขายจากธุรกิจอาหารทะเลที่ลดลง แต่จะเพิ่มขึ้น QoQ จากยอดขายและมาร์จิ้นจากธุรกิจอาหารทะเลที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปท่ามกลางขาดทุนจากธุรกิจ Red Lobster ที่แทบไม่เปลี่ยนแปลง เรายังคงเรทติ้ง NEUTRAL สำหรับ TU ด้วยราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 ที่ 15 บาท อ้างอิง core PE 16.5 เท่า (ค่าเฉลี่ย 10 ปี)

คาดการณ์กำไรสุทธิ 3Q66 ที่ 1.05 พันลบ. -58% YoY แต่ทรงตัว QoQ หากไม่รวมขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 50 ลบ. กำไรปกติ 3Q66 จะอยู่ที่ 1.1 พันลบ. -38% YoY และ -13% QoQ กำไรที่ลดลง YoY จะเกิดจาก: 1) ยอดขายที่ลดลง (-16% YoY) จากการแข็งค่าของเงินบาทเมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ (-3% YoY) ปริมาณการขายที่ลดลงในทุกธุรกิจสืบเนื่องมาจากระยะเวลาที่ใช้ในการขนส่งสินค้าทางเรือกลับสู่ภาวะปกติ คำสั่งซื้อที่ชะลอตัวสอดรับกับภาวะเศรษฐกิจที่เปราะบางและราคาปลาทูน่าที่อยู่ในระดับสูง และผลกระทบเชิงลบจากการลดขนาดธุรกิจอาหารแช่แข็งแช่เย็นในสหรัฐฯ; 2) อัตรากำไรขั้นต้นที่แคบลงสู่ 17.5% (-140bps YoY) เนื่องจากปริมาณการขายลดลง ยอดขายสินค้ามาร์จิ้นสูงลดลง และต้นทุนปลาทูน่าสูง; 3) กำไรจาก ITC ที่ลดลงหลังจาก TU ลดสัดส่วนการถือหุ้นลงจาก 98% สู่ 78% ในขณะที่กำไรที่ลดลง QoQ สะท้อนถึงส่วนแบ่งกำไรจากการดำเนินงานจาก Red Lobster ที่ลดลงสู่ -280 ลบ. (เทียบกับ -94 ลบ. ใน 2Q66) จากการจัดโปรโมชั่นเพิ่มมากขึ้นท่ามกลางจำนวนลูกค้าที่เพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป TU จะประกาศผลประกอบการวันที่ 6 พ.ย.

เป้าหมายปี 2566 ไม่เปลี่ยนแปลงธุรกิจอาหารทะเล TU ยังคงเป้ายอดขายปี 2566 หดตัว 5-6% (เทียบกับตัวเลขที่เราประเมินได้ใน 9M66 ที่ -13% YoY) และอัตรากำไรขั้นต้นที่ 16.5-17.5% (เทียบกับตัวเลขที่เราประเมินได้ใน 9M66 ที่ 16.5%) TU คาดว่ายอดขายจะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย YoY ใน 4Q66 โดยปริมาณการขายจะฟื้นตัวหลังจากราคาปลาทูน่าท้องแถบ (spot price) ปรับตัวลดลงในระยะหลังนี้ ราคาปลาทูน่าท้องแถบ (spot price) ลดลงสู่ US$1,700/ตัน ในเดือนก.ย. จากจุดสูงสุดของปีนี้ที่ US$2,000/ตัน ในเดือนเม.ย.-มิ.ย. โดยราคา spot price เฉลี่ยใน 3Q66 อยู่ที่ US$1,800/ตัน (+8% YoY แต่ -12% QoQ) TU คาดว่าราคาปลาทูน่าท้องแถบ (spot price) ใน 4Q66 จะลดลงสู่ราว US$1,600/ตัน (-4% YoY และ -11% QoQ) จากการจับปลาได้มากขึ้นหลังจากสิ้นสุดการห้ามใช้อุปกรณ์ล่อปลา (FAD) ตามฤดูกาลในเดือนก.ย. Red Lobster TU ยังคงเป้าส่วนแบ่งกำไรจากการดำเนินงานของ Red Lobster ในปี 2566 ไว้ที่ -500 ลบ. (จาก -1.2 พันลบ. ในปี 2565 และตัวเลขที่เราประเมินได้ใน 9M66 ที่ -253 ลบ.) ปรับตัวดีขึ้น โดยได้รับการสนับสนุนจากการนำเสนอเมนูในราคาที่จับต้องได้มากขึ้น และต้นทุนล็อบสเตอร์และปูที่ลดลง TU ยังคงเป้ารายได้เงินปันผลจากหุ้นบุริมสิทธิของ Red Lobster ไว้ที่ศูนย์ในปี 2566 (เทียบกับศูนย์ในปี 2565 และ 1.2 พันลบ. ในปี 2564, คำนวณจาก PV ของมูลค่ายุติธรรมของหุ้นบุริมสิทธิ) สะท้อนถึงอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นในสหรัฐฯ

ปรับประมาณการกำไรลดลง เราปรับประมาณการกำไรปี 2566 ของ TU ลดลง 5% เพื่อสะท้อนยอดขายและส่วนแบ่งกำไรที่อ่อนแอกว่าคาด สำหรับ 4Q66 เราคาดว่ายอดขายและมาร์จิ้นจากธุรกิจอาหารทะเลจะปรับตัวดีขึ้น QoQ โดยคำสั่งซื้อจะเพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป เนื่องจากต้นทุนปลาทูน่าลดลง อย่างไรก็ตาม ยอดขายมีแนวโน้มที่จะลดลง YoY จากปริมาณการขายที่อ่อนแอซึ่งเป็นผลมาจากเศรษฐกิจชะลอตัวและผลกระทบเชิงลบจากการลดขนาดธุรกิจอาหารแช่แข็งและแช่เย็นในสหรัฐฯ (-3-4% ต่อยอดขาย) โดยใน 4Q66 TU วางแผนลดการจัดโปรโมชั่นสำหรับ Red Lobster เพื่อดึงราคาเฉลี่ยกลับสู่ระดับปกติ อย่างไรก็ตาม เรายังต้องจับตาดูว่าแผนการดังกล่าวจะส่งผลกระทบต่อจำนวนลูกค้าหรือไม่ โดยปกติแล้ว Reb Lobster จะรายงานผลขาดทุนมากที่สุดในไตรมาสที่ 4 ของแต่ละปีจากปัจจัยฤดูกาล โดยอิงกับส่วนแบ่งกำไรจากการดำเนินงานที่ -230 ลบ. ใน 4Q64 (เทียบกับ -261 ลบ. ในปี 2564) และ -344 ลบ. ใน 4Q65 (เทียบกับ -1.2 พันลบ. ในปี 2565)

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: แรงกดดันเงินเฟ้อ ต้นทุนวัตถุดิบทูน่าและอัตราแลกเปลี่ยนที่ผันผวน และอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น

We expect 3Q23F core profit of Bt1.1bn, -38% YoY and -13% QoQ, hit by lower seafood sales and margin YoY and higher loss contribution from Red Lobster QoQ. We cut our 2023F by 5%, factoring in weak seafood sales and equity income from Red Lobster. We expect 4Q23F core profit to fall YoY from lower seafood sales but grow QoQ from a gradual rise in seafood sales and margin, with relatively unchanged loss contribution from Red Lobster. Maintain NEUTRAL with an end-2023 TP of Bt15, based on 16.5x core PE (10-year average).

Expect 3Q23F net profit of Bt1.05bn, -58% YoY but flat QoQ. Excluding Bt50mn FX loss, 3Q23F core profit will be Bt1.1bn, -38% YoY and -13% QoQ. The YoY drop will be from: 1) lower sales (-16% YoY) on the appreciation of the THB against the US dollar (-3% YoY), lower sales volume in all units from a normalized lead time for ocean shipments, slow new orders reflecting fragile economies and high tuna price, and the adverse effect from downsizing the US frozen business; 2) narrowed gross margin to 17.5% (-140bps YoY) on lower sales volume, lower high-margin sales and high tuna costs; 3) lower ITC earnings after reducing its stake to 78% from 98%. The drop QoQ reflects lower recurring equity income from Red Lobster at -Bt280mn (vs -Bt94mn in 2Q23) on the offering of more price promotions amid a gradual rise in guest counts. It will release results on Nov 6.

2023 guidance unchanged. Seafood unit: TU still targets a 2023 sales contraction of 5-6% (vs our 9M23F estimates of -13% YoY) with a gross margin of 16.5-17.5% (vs our 9M23F estimate of 16.5%). It expects a slight YoY rise in sales in 4Q23F, with sales volume lifted by a recent drop in spot skipjack tuna price. Spot skipjack tuna price fell to US$1,700/ton in September from this year’s peak of US$2,000/ton in April-June and 3Q23 spot price averaged US$1,800/ton (+8% YoY but -12% QoQ). TU expects 4Q23F spot skipjack tuna price to edge down to ~US$1,600/ton (-4% YoY and -11% QoQ) from better catches after the end of the seasonal FAD ban in September. Red Lobster: TU still targets recurring equity income from Red Lobster in 2023 of -Bt500mn (from -Bt1.2bn in 2022 and -Bt253mn in our 9M23F estimates), improved by a more affordable menu and lower costs for lobster and crab. It is keeping Red Lobster’s 2023F dividend income from preferred share units at zero (vs zero in 2022 and Bt1.2bn in 2021, calculated from PV of fair value of its preferred shares), as it incorporates the higher interest rate in the US.

Cut earnings. We lower our 2023F by 5% as we factor in lower sales and equity income than anticipated. In 4Q23F, we expect a better seafood sales and margin QoQ with a gradual rise in orders as tuna costs edge down; however, sales will fall YoY from weak sales volume as economies slow plus the downsizing of its US frozen business (-3-4% of sales). In 4Q23F, TU plans to reduce promotions for Red Lobster to bring average price back to normal range. However, we are unsure of the effect this will have on guest count. Red Lobster’s largest losses in the year are generally in the fourth quarter from seasonality, based on its recurring equity income of -Bt230mn in 4Q21 (vs -Bt261mn in 2021) and -Bt344mn in 4Q22 (vs -Bt1.2bn in 2022).

Key risks: inflationary pressure, volatile tuna raw material cost and exchange rate, and higher interest rate.